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CassazionesentenzaSezione 2Decisione del 25 settembre 2025

Cassazione n. 06621/2026

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nciato la seguente SENTENZA sul ricorso n. 19533/2020proposto da: [OSCURATO:PERSONA], rappresentato e difeso dall’avvocato [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:CODICE_FISCALE]), dall’avvocato [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:CODICE_FISCALE]) e dall’avvocato [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:CODICE_FISCALE]). -Ricorrente – contro [OSCURATO:PERSONA], rappresentata e difesa dall’avvocato [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:CODICE_FISCALE]), dall’avvocato [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:CODICE_FISCALE]) e dall’avvocato [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:CODICE_FISCALE]). -Controricorrente – Sanzioni amministrative avverso le sentenz e della C orte d ’ appello di Milano n. 3723/2018 depositata il 31/07/2018 e n. 4450/2019 depositata in data 11/11/2019.

Udita la relazione svolta dal [OSCURATO:PERSONA] nella pubblica udienza del 25 settembre 2025.

Udito il [OSCURATO:PERSONA] rice [OSCURATO:PERSONA] , il quale ha chiestoche il ricorso sia rigettato.

Udito l’avvocatoAngelo Anglani per il ricorrente.

Udito l’avvocatoPaolo Palmisano per la controricorrente. [OSCURATO:PERSONA] 1.[OSCURATO:PERSONA], con delibera n. 20000 del l’11 maggio 2017 , irrogò a [OSCURATO:PERSONA], amministratore delegato di [OSCURATO:PERSONA] (“PF”), la sanzione amministrativa pecuniaria di euro 150.000 e la sanzione interdittiva accessoria di sei mesi per la violazione dell’art. 187-bis comma 1 lett. b del TUF, per comunicazione di informazioni privilegiate al suocero [OSCURATO:PERSONA].

Per la [OSCURATO:PERSONA], [OSCURATO:PERSONA] aveva comunicato a [OSCURATO:PERSONA] l’imminente acquisto del pacchettoazionario di maggioranza di PF , di proprietà del fondo [OSCURATO:PERSONA] e di [OSCURATO:PERSONA], da parte del fondo [OSCURATO:PERSONA]., cessione effettivamente avvenuta in data 5 febbraio 2014, quando Haworth, Charme e Moschini hanno emesso un comunicato congiunto di acquisto, da parte di Haworth, delle quote dei due azionisti di maggioranza, per un totale del 58,6% del capitale sociale di PF, e Haworth ha presentato un ’ offerta pubblica di acquisto ( totalitaria ) del capitale residuo .

Nei mesi precedenti, [OSCURATO:PERSONA] aveva acquistato in più occasioni ingenti volumi di azioni PF, investimento che aveva monetizzato nell’ambito dell’OPA; inoltre, era stata accertata la contestualità delle telefonate tra [OSCURATO:PERSONA] e [OSCURATO:PERSONA] e l’acquisto da parte di quest’ultimo di azioni PF.

2. [OSCURATO:PERSONA] propose opposizione alle sanzioni e la Corte d’appello di Milano, nel contraddittorio della [OSCURATO:PERSONA], con sentenza non definitiva n. 3723 del 2018, avverso la quale l’opponente fece riserva di ricorso per cassazione ai sensi dell’art. 361 c.p.c., respinse la domanda con riferimento ai motivi di opposizione attinenti alla tardività della contestazione dell’illecito per inosservanza del termine perentorio di 180 giorni previsto dall’art. 187-septies comma 1 del TUF, e all’insussistenza dell’illecito che, ad avviso dell’opponente, era stato accertato sulla base di elementi indiziari privi di effettivo valore probatorio, e non pronunciò sul motivo che censurava il difetto di proporzionalità della sanzione, in attesa che la Corte costituzionale statuisse circa la legittimità o meno del regime sanzionatorio dell’abuso di informazioni privilegiate.

La Corte territoriale, con sentenza n. 4450 del 2019, successiva alla sentenza della Corte costituzionale n. 63 del 2019 relativa (appunto) alle sanzioni in questione, ha ritenuto congruo ridurre la sanzione principale da euro 150.000 a euro 80.000, e ha regolato le spese del grado.

3. [OSCURATO:PERSONA] ha proposto ricorso per cassazione, affidato a sei motivi, avverso le menzionate sentenze della Corte d’appello di Milano. [OSCURATO:PERSONA] resistito con controricorso.

Il Pubblico ministero ha depositato una memoria e ha chiesto che il ricorso siarigettato.

In prossimità della pubblica udienza le parti hanno depositato memorie. [OSCURATO:PERSONA]

1. Il primo motivo di ricorso denuncia “ Omesso esame di fatto decisivo per il giudizio oggetto di discussione fra le parti (art. 360, c. 1, n. 5, c.p.c.), nella parte in cui la corte territoriale –nell’ambito del proprio sindacato sulle tempistiche degli atti d’indagine – ha ritenuto incensurabile la richiesta della [OSCURATO:PERSONA] ad Unicredit in data 29 marzo 2016 (ultimo atto istruttorio), senza tener conto che la [OSCURATO:PERSONA] sapeva fin dal 20 luglio 2015 che il sig. [OSCURATO:PERSONA] era cliente di Unicredit e che la richiesta si riferiva al periodo 1° ottobre 2013 - 4 febbraio 2014 e (anche) alla giornata del 30 settembre 2013”.

La premessa del motivo è che la sentenza n. 3723 del 2018 ripercorre nei seguenti termini le tappe principali del procedimento sanzionatorio:“25 febbraio 2015: la [OSCURATO:PERSONA] – [OSCURATO:PERSONA] di Mercato della [OSCURATO:PERSONA] ha avviato le indagini; 27 marzo 2015: [OSCURATO:PERSONA] ha trasmesso alla [OSCURATO:PERSONA] le informazioni in suo possesso sull’operazione, le sue tempistiche e i soggetti coinvolti; 30 marzo 2015: il fondo Charme ha trasmesso a sua volta alla [OSCURATO:PERSONA] le informazioni rilevanti sull’operazione in suo possesso; aprile-luglio 2015: audizioni delle persone coinvolte nell’acquisto dei titoli [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:PERSONA]; [OSCURATO:PERSONA]; [OSCURATO:PERSONA]; [OSCURATO:PERSONA]); 10 settembre 2015: [OSCURATO:PERSONA] ha consegnato i tabulati dell’utenza telefonica del dott. [OSCURATO:PERSONA]; settembre 2015: le banche a cui [OSCURATO:PERSONA] aveva richiesto l’evidenza dell’operatività su titoli [OSCURATO:PERSONA] delle persone indagate hanno trasmesso i dati in loro possesso; 28 ottobre 2015: audizione di [OSCURATO:PERSONA] di Montezemolo, amministratore delegato di [OSCURATO:PERSONA] e vice presidente di [OSCURATO:PERSONA]; 22 gennaio 2016: audizione del sig. [OSCURATO:PERSONA]; 16 marzo 2016: audizione di [OSCURATO:PERSONA], amministratore delegato di Haworth; 29 marzo 2016: [OSCURATO:PERSONA] ha richiesto informazioni a Unicredit in merito ai movimenti sui conti facenti riferimento al signor [OSCURATO:PERSONA]; 4 aprile 2016: Unicredit ha trasmesso le informazioni rilevanti in suo possesso rispetto all’operatività sui titoli [OSCURATO:PERSONA] del signor [OSCURATO:PERSONA]; 16 settembre 2016: la [OSCURATO:PERSONA] ha inviato la lettera di contestazione degli addebiti”.

Il ricorrente sostiene che la motivazione della sentenza sarebbe viziata perché omette di considerare i seguenti fatti decisivi: sin dal 20 luglio 2015, data in cui ha ricevuto la lettera di chiarimenti da [OSCURATO:PERSONA] del 17 luglio 2015, la [OSCURATO:PERSONA] sapeva che egli era titolare, presso Unicredit, del conto n. 600031181 e del deposito titoli n. 15009759, sul quale era delegato ad operare il figlio, [OSCURATO:PERSONA]; la richiesta ad Unicredit, effettuata dalla [OSCURATO:PERSONA] in data 29 marzo 2016, si riferiva anche al periodo precedente al 27 novembre 2013, spingendosi sino al 30 settembre 2013e al 1° ottobre 2013 ; la banca ha impiegato sei giorni per evadere la richiesta dell’autorità di vigilanza (29 marzo 2016 -4 aprile 2016).

Per il ricorrente, la [OSCURATO:PERSONA] si sarebbe accorta con grave ritardo di dovere chiarire la posizione di [OSCURATO:PERSONA]; inoltre, è trascorso un lasso di tempo di più di otto mesi (dal 20 luglio 2015 al 29 marzo 2016) tra il momento in cui la [OSCURATO:PERSONA] avrebbe potuto compiere l’atto istruttorio e il momento in cui ha effettivamente proceduto.

Da qui la tardività della lettera di contestazione (datata 21 settembre 2016) rispetto al momento dell’accertamento sia che si prenda come riferimento la risposta di Unicredit (4 marzo 2016), sia che si prenda come riferimento, quale ultimo atto istruttorio rilevante, l’audizione di Bianchi (16 marzo 2016), dato che tra tale audizione e la lettera di contestazione sono trascorsi 184 giorni (anzi, 189 giorni, se si considera la data di ricezione del 21 settembre 2016).

2. Il secondo motivo denuncia “Violazione e/o falsa applicazione dell’art. 187-septies, c. 1, TUF, degli artt. 12 e 14, cc. 1, 2 e 6, l. n. 689/1981 e dell’art. 97 Cost., in relazione all’art. 360, c. 1, n. 3, c.p.c., nella parte in cui la Corte territoriale – nell’ambito del proprio sindacato sulle tempistiche degli atti d’indagine – ha ritenuto incensurabile la scelta della [OSCURATO:PERSONA] di fissare l’audizione del dott. [OSCURATO:PERSONA] (penultimo atto istruttorio) senza interrogarsi sul ritardo della [OSCURATO:PERSONA] in relazione al tempo in cui è stata disposta”.

La sentenza sarebbe viziata per avere valutato il profilo dell’astratta utilità dell’audizione di Bianchi da parte della [OSCURATO:PERSONA], riferito al momento in cui il mezzo di prova è stato disposto, senza valutare se lo stesso mezzo di prova avrebbe potuto e dovuto essere disposto prima, nell’ottica del diritto degli incolpati alla tempestività della contestazione.

3. Il terzo motivo denuncia “Nullità della sentenza per mancanza dei requisiti di contenuto ex artt. 111, c. 6, Cost. e 132, c. 2, n. 4, c.p.c., in relazione all’art. 360, c. 1, n. 4, c.p.c., e in ogni caso omesso esame di fatto decisivo per il giudizio oggetto di discussione fra le parti (art. 360, c. 1, n. 5, c.p.c.), nella parte in cui la Corte territoriale – nell’ambito del proprio sindacato sulle tempistiche degli atti d’indagine – ha ritenuto incensurabile la scelta della [OSCURATO:PERSONA] di sentire il dott. [OSCURATO:PERSONA] in ordine al contenuto delle informazioni esistenti prima del 27 novembre 2013 (penultimo atto istruttorio), senza tener conto che detta scelta è stata effettuata solo in data 17 dicembre 2015”.

La sentenza avrebbe trascurato la non congruità del tempo impiegato dalla [OSCURATO:PERSONA] per l’accertamento dell’illecito attestat a dall’eccessiva durata del segmento temporale successivo all’audizione di Bianchi, che non si sarebbe verificata se la [OSCURATO:PERSONA] non avesse inutilmente atteso nel chiedere ad Unicredit le informazioni sulla posizione bancaria di [OSCURATO:PERSONA], ed anche del segmento temporale successivo all’audizione di [OSCURATO:PERSONA], che non si sarebbe verificata se la [OSCURATO:PERSONA] non avesse inutilmente atteso nel disporre l’audizione di [OSCURATO:PERSONA].

4. Il quarto motivo denuncia “Violazione e/o falsa applicazione dell’art. 2729 c.c., anche in considerazione di quanto disposto dagli artt. 192, c. 2, e 533, c. 1, c.p.p. nonché dall’art. 27, c. 2, Cost., in relazione all’art. 360, c. 1, n. 3, c.p.c., nella parte in cui la Corte territoriale – nel giudicare in ordine alla sussistenza dell’illecito – ha ammesso e posto a fondamento del proprio convincimento presunzioni semplici prive dei requisiti legali”.

Si stigmatizza il fatto che le presunzioni utilizzate dalla Corte di Milanoper conformare la fondatezza della sanzione non sarebbero né precise né concordanti.

Nel dettaglio, espone il ricorrente, la massima d’esperienza utilizzata dalla Corte milanese è incentrata sulla propensione al rischio del risparmiatore che ha effettuato gli acquisti azionari: se il suocero dell’amministratore delegato, nei tre mesi che precedono l’OPA, senza curarsi, come dovrebbe fare il prudente investitore , dell’esigenza di diversificare gli investimenti azionari, acquista un ingente quantitativo di azioni della società di cui il genero è amministratore delegato, e se l’ultima tranche di titoli (n. 13.000 azioni su n. 108.000 acquistate, di cui n. 20.000 vendute) è da lui acquistata il giorno prima dell’OPA con l’apposizione di un limite di prezzo superiore al cd. best ask pricepresente nel book, significa che egli è disponibile a correre un rischio elevato; se è disponibile a correre un rischio elevato significa che il genero gli ha dato informazioni ignote al mercato e l’ipotesi “più plausibile” è che queste informazioni siano state veicolate durante le conversazioni telefoniche intercorsetra i due congiunti in prossimità degli acquisti.

Un simile ragionamento, continua il ricorrente, tralascia alcuni dati decisivi, accertati dalla [OSCURATO:PERSONA], cioè, che : [OSCURATO:PERSONA] aveva acquistato una consistente “fetta” dell’ingente quantitativo di azioni (n. 20.500 azioni, per un controvalore di euro 50.227,05) già in data 28 ottobre 2013; egli aveva acquistato questa prima quota azionaria al prezzo di euro 2,4501 per azione, soglia che , nel periodo in considerazione, era già stata raggiunta in numerose sedute di borsa; in un contesto mediatico di grande euforia sul titolo PF, alcuni analisti di “prima fascia”, Mediobanca ed [OSCURATO:PERSONA], nel novembre 2013, avevano fissato il prezzo obiettivo (cd.

“target price”) delle azioni PF ad euro 3, la prima con giudizio “ outperform ” (= acquistare perché farà meglio), la seconda con raccomandazione “buy” (= titolo da acquistare).

Questi elementi non solo non consent irebbero di ritenere che l’inferenza probabilistica elaborata dalla Corte territoriale sia l’unica possibile, ma al contrario renderebbero probabile l’ipotesi che [OSCURATO:PERSONA] avesse acquistato tanto la prima quanto le altre tranche di azioni PF semplicemente perché attirato dalle prospettive di crescita del valore di borsa dei titoli della società di cui il genero era amministratore delegato, le quali trovavano riscontro nell’opinione di importanti analisti che avevano diffuso aspettative di prezzo nell’ordine di 3 europer azione.

Si aggiunga, continua il ricorrente, che la Corte di Giustizia UE ha affermato la natura penale, ai sensi dell’art. 50 della Carta dei diritti fondamentali dell’UE, della sanzione prevista dall’art. 187-bisdel TUF per l’illecito di cui si tratta (CGUE 20 marzo 2018, [OSCURATO:PERSONA] e altri, in cause C-596/16 e C-596/16, paragrafo 38), e che la Corte costituzionale, proprio in considerazione della “elevatissima carica afflittiva”, con sentenza n. 63 del 2019, ha ribadito la natura punitiva di detta sanzione, con la conseguente necessità di riconoscere le “garanzie che la Costituzione e il diritto internazionale dei diritti umani assicurano alla materia penale, ivi compresa la garanzia della retroattività della lex mitior ”.

Tra le garanzie che la Carta costituzionale appresta alla materia penale, vi sarebbe anche la presunzione di non colpevolezza (art. 27 secondo comma Cost.), la quale si riflette, tra l’altro, nella regola di decisione posta dall’art. 533 comma 2 c.p.p., secondo cui “il giudice pronuncia sentenza di condanna se l’imputato risulta colpevole del reato contestatogli al di là di ogni ragionevole dubbio”.

Per la S.C., la locuzione “oltre ogni ragionevole dubbio” esprime il “principio, immanente nel nostro ordinamento costituzionale ed ordinario, secondo cui la condanna è possibile soltanto quando vi sia la certezza processuale assoluta della responsabilità dell’imputato” (così Cass. pen. n. 7035/2012), e va quindi interpretata nel senso che la condanna può esservi solo “a condizione che il dato probatorio acquisito lasci fuori soltanto ricostruzioni alternative costituenti eventualità remote, pur astrattamente formulabili e prospettabili come possibili in rerum natura ma la cui effettiva realizzazione, nella fattispecie concreta, risulti priva del benché minimo riscontro nelle emergenze processuali, ponendosi al di fuori dell’ordine naturale delle cose e della normale razionalità umana” (Cass. pen. n. 1282/2018).

Nella fattispecie concreta,si argomenta conclusivamente, non vi è ragionevole certezza che [OSCURATO:PERSONA] abbia passato informazioni privilegiate a [OSCURATO:PERSONA]; purtuttavia, il giudice dell’opposizione, errando, avrebbe scartato, sulla base di una massima esperienziale generica, una ricostruzione alternativa che non era affatto un’eventualità remota e la cui effettiva realizzazione era suffragata da risultanze processuali. 5.Il quinto motivo denuncia “ Omesso esame di fatto decisivo per il giudizio oggetto di discussione fra le parti (art. 360, c. 1, n. 5, c.p.c.), nella parte in cui la Corte territoriale –nel giudicare in ordine alla sussistenza dell’illecito – ha ritenuto provato per presunzioni semplici il passaggio di informazioni privilegiate dal dott. [OSCURATO:PERSONA] al sig. [OSCURATO:PERSONA], senza tener conto dell’inesistenza di informazioni privilegiate alla data del primo acquisto (28 ottobre 2013), del relativo prezzo e del target price del titolo [OSCURATO:PERSONA] fissato da Mediobanca ed [OSCURATO:PERSONA]”.

6. Il sesto motivo denuncia “Violazione e/o falsa applicazione degli artt. 3, 117, c. 1, e 136, c. 1, Cost., dell’art. 11 l. n. 689/1981 e dell’art. 187-septies, c. 6-ter, TUF, in relazione all’art. 360, c. 1, n. 3 c.p.c., e comunque nullità della sentenza per sostanziale mancanza di motivazione (artt. 111, c. 6, cost. e 132, c. 2, n. 4, c.p.c., in relazione all’art. 360, c. 1, n. 4, c.p.c.), nella parte in cui la Corte territoriale, in conseguenza della dichiarazione di illegittimità costituzionale parziale dell’art. 6, c. 2, d.lgs. n. 72/2015, ha ritenuto di poter rideterminare discrezionalmente in € 80.000 la sanzione amministrativa pecuniaria determinata dalla [OSCURATO:PERSONA] in € 150.000, senza spiegare l’effettiva ragione per cui sarebbe stata inadeguata la sanzione pari passu ‘riproporzionata’”.

Si contesta la misura della sanzione amministrativa pecuniaria, che la sentenza n. 4450 del 2019 ha ridotto da euro 150.000 a euro 80.000, in conseguenza delle prescrizioni della sentenza della Corte costituzionalen. 63 del 2019, e che invece la Corte di merito avrebbe dovuto limitarsi a “riproporzionare” la pena pecuniaria sulla base della nuova cornice edittale, sicché l’originaria sanzione (euro 150.000) superiore della metà rispetto al “vecchio” minimo edittale (euro 100.000) è stata erroneamente rideterminata nella misura ( euro 80.000) pari a quattro volte il minimo edittale (euro 20.000).

Sotto altro profilo, è dedotto il vizio di motivazione della sentenza che non illustra perché la sanzione, come “rideterminata”, sarebbe in linea con la capacità finanziaria del ricorrente.

7. Il primo, il secondo e il terzo motivo , suscettibili di esame congiunto per la loro connessione argomentativa, sono manifestamente infondati.

È utile schematizzare, nei seguenti termini, la giurisprudenza di questa Corte sulle norme indicate nei motivi di ricorso: (i) è stato affermato (vedi, tra le altre, Sez. 2, Ordinanza n. 10525 del 31/03/2022, Rv. 664330 - 01) che, in tema di giudizio di cassazione, il motivo di ricorso di cui all’art. 360 comma 1 n. 5 c.p.c., deve riguardare un fatto “storico” considerato nella sua oggettiva esistenza, senza che possano considerarsi tali né le singole questioni decise dal giudice di merito, né i singoli elementi di un accadimento complesso, comunque apprezzato, né le mere ipotesi alternative, né le singole risultanze istruttorie, ove comunque risulti un complessivo e convincente apprezzamento del fatto svolto dal giudice di merito sulla base delle prove acquisite nel corso del relativo giudizio; (ii) il vizio di motivazione apparente ricorre quando la motivazione, benché graficamente esistente, non renda, tuttavia, percepibile il fondamento della decisione, perché recante argomentazioni obiettivamente inidonee a far conoscere il ragionamento seguito dal giudice per la formazione del proprio convincimento, non potendosi lasciare all’interprete il compito di integrarla con le più varie, ipotetiche congetture (ex multis, Sez.

U, Ordinanza n. 2767 del 30/01/2023, Rv. 666639, che, in motivazione [punto 3.], richiama Sez.

U, Sentenza n. 22232 del 03/11/2016, Rv. 641526; Sez.

U, Sentenza n. 16599 del 2016; Sez. 6 - 1, Ordinanza n. 6758 del 01/03/2022, Rv. 664061; Sez. 6 -5, Ordinanza n. 13977 del 23/05/2019, Rv. 654145); (iii) è stato chiarito ( vedi, ad esempio, Cass. 18/04/2023, n. 10263, in motivazione, e le pronunce di legittimità ivi indicate), che il vizio di violazione di legge è integrato dalla deduzione di un ’ erronea ricognizione, da parte del provvedimento impugnato, della fattispecie astratta recata da una norma di legge e implica necessariamente un problema interpretativo della stessa; l’allegazione di un’erronea ricognizione della fattispecie concreta a mezzo delle risultanze di causa è, invece, esterna all’esatta interpretazione della norma e inerisce alla tipica valutazione del giudice di merito, sottratta al sindacato di legittimità.

Le Sezioni Unite di questa Corte (Cass. Sez.

U, 12/11/2020, n. 25573; in senso conf.: Cass. 17/03/2023, n. 7771), infine, hanno enunciato il principio di diritto secondo cui , i n tema di ricorso per cassazione, la deduzione del vizio di violazione di legge non determina, per ciò stesso, lo scrutinio della questione astrattamente evidenziata sul presupposto che l’accertamento fattuale operato dal giudice di merito giustifichi il rivendicato inquadramento normativo, occorrendo che l’accertamento fattuale, derivante dal vaglio probatorio, sia tale da doversene inferire la sussunzione nel senso auspicato dal ricorrente.

Svolte queste premesse concettuali, è possibile rispondere ai motivi di ricorso: nella fattispecie concreta, la Corte territoriale, senza commettere alcuno dei prospettati errori, dopo avere accuratamente ricostruito i passaggi chiave del procedimento sanzionatorio, che ha avuto inizio nel febbraio 2015 ed è culminato nella lettera di contestazione del 16 settembre 2016, ha stabilito che il termine perentorio di 180 giorni è stato rispettato in quanto il momento dell’accertamento deve essere identificato nella data del 4 aprile 2016, giorno in cui Unicredit ha trasmesso all’organo di vigilanza le informazioni che le erano state richieste.

La statuizione del giudice di merito è coerente con la giurisprudenza di questa Corte che, negli anni, ha ripetutamente enunciato il principio di diritto secondo cui, in tema di sanzioni amministrative per la violazione delle norme disciplinanti l’attività di intermediazione finanziaria, il momento dell’accertamento, dal quale decorre il termine di decadenza per la contestazione degli illeciti da parte della [OSCURATO:PERSONA], va individuato in quello in cui la constatazione si è tradotta, o si sarebbe potuta tradurre, in accertamento, dovendosi a tal fine tener conto, oltre che della complessità della materia, delle particolarità del caso concreto anche con riferimento al contenuto e alle date delle operazioni(Sez. 2, Sentenza n. 27009 del 18/10/2024, Rv. 672804 – 01 ).

Si è anche affermato che, nella stessa materia, il termine di decadenza di 180 giorni per la contestazione al trasgressore decorre non già dalla “constatazione del fatto”, cioè dalla data di acquisizione della notizia dell’illecito, nella sua materialità, ma dal momento dell’”accertamento del fatto”, ossia dal giorno in cui l’autorità ha completato l’attività istruttoria finalizzata a verificare la sussistenza dell’infrazione, e che spetta all’autorità amministrativa il potere di decidere se avviare un’attività di indagine, mentre spetta al giudice controllare se il provvedimento sanzionatorio finale sia stato adottato entro un termine ragionevole, valutando la superfluità ex ante, e non la congruità ex post , dell ’ indagine amministrativa prodromica alla sanzione irrogata (S ez. 2, Sentenza n. 26766 del 15/10/2024, Rv. 672801 –01 ; in termini, in tema di sanzioni [OSCURATO:PERSONA] per insider trading relative all’acquisizione di azioni PF: Cass. n. 19856/2024).

8. Il quarto e il quinto motivo, suscettibili di esame congiunto per connessione, sono infondati.

Cass. n. 17457 del 2007 e, successivamente, Cass. n. 19485 del 2017 e, quindi, le Sezioni Unite della Corte, con sentenza n. 1785 del 2018 (in termini, in tema di sanzioni [OSCURATO:PERSONA], tra le altre, Cass. nn. 19856/2024, cit., 8391/2023), hanno spiegato che «la denuncia di violazione o di falsa applicazione della norma di diritto di cui all’art.2729 cod. civ. si può prospettare sotto i seguenti aspetti: aa) il giudice di merito (ma è caso scolastico) contraddice il disposto dell’art. 2729 cod. civ., primo comma, affermando (e, quindi, facendone poi concreta applicazione) che un ragionamento presuntivo può basarsi anche su presunzioni (rectius: fatti) che non siano gravi, precise e concordanti: questo è un errore di diretta violazione della norma; bb) il giudice di merito fonda la presunzione su un fatto storico privo di gravità o di precisione o di concordanza ai fini della inferenza dal fatto noto della conseguenza ignota, così sussumendo sotto la norma dell’art. 2729 cod. civ. fatti privi di quelle caratteristiche e, quindi, incorrendo in una sua falsa applicazione, giacché dichiara di applicarla assumendola esattamente nel suo contenuto astratto, ma lo fa con riguardo ad una fattispecie concreta che non si presta ad essere ricondotta sotto tale contenuto, cioè sotto la specie della gravità, precisione e concordanza.

Con riferimento a tale secondo profilo, si rileva che, com’è noto, la gravità allude ad un concetto logico, generale o speciale (cioè rispondente a princìpi di logica in genere oppure a princìpi di una qualche logica particolare, per esempio di natura scientifica o propria di una qualche lex artis ), che esprime nient’altro - almeno secondo l’opinione preferibile - che la presunzione si deve fondare su un ragionamento probabilistico per cui dato un fatto A noto è probabile che si sia verificato il fatto B (non è condivisibile, invece, l’idea che vorrebbe sotteso alla “gravità” che l’inferenza presuntiva sia “certa”).

La precisione esprime l’idea che l’inferenza probabilistica conduca alla conoscenza del fatto ignoto con un grado di probabilità che si indirizzi solo verso il fatto B e non lasci spazio, sempre al livello della probabilità, ad un indirizzarsi in senso diverso, cioè anche verso un altro o altri fatti.

La concordanza esprime - almeno secondo l’opinione preferibile - un requisito del ragionamento presuntivo (cioè di una applicazione “non falsa” dell’art.2729 cod. civ.), che non lo concerne in modo assoluto, cioè di per sé considerato, come invece gli altri due elementi, bensì in modo relativo, cioè nel quadro della possibile sussistenza di altri elementi probatori considerati, volendo esprimere l’idea che, in tanto la presunzione è ammissibile, in quanto indirizzi alla conoscenza del fatto in modo concordante con altri elementi probatori, che, peraltro, possono essere o meno anche altri ragionamenti presuntivi.

Ebbene, quando il giudice di merito sussume erroneamente sotto i tre caratteri individuatori della presunzione fatti concreti accertati che non sono invece rispondenti a quei caratteri, si deve senz’altro ritenere che il suo ragionamento sia censurabile alla stregua dell’art. 360 cod. proc. civ., n. 3, e compete, dunque, alla Corte di cassazione controllare se la norma dell’art. 2729, cod. civ., oltre ad essere applicata esattamente a livello di proclamazione astratta dal giudice di merito, lo sia stata anche a livello di applicazione a fattispecie concrete che effettivamente risultino ascrivibili alla fattispecie astratta.

Essa può, pertanto, essere investita ai sensi dell’art. 360, cod. proc. civ., n. 3 dell’errore in cui il giudice di merito sia incorso nel considerare grave una presunzione (cioè, un’inferenza) che non lo sia o sotto un profilo logico generale o sotto il particolare profilo logico (interno ad una certa disciplina) entro il quale essa si collochi.

La stessa cosa dicasi per il controllo della precisione e per quello della concordanza».

È stato anche affermato (ad esempio, da Cass. n. 22311/2021) che la deduzione del vizio di falsa applicazione dell’art. 2729 c.c. presuppone la puntuale spiegazione che il ragionamento presuntivo compiuto dal giudice di merito, per come enunciato in sentenza, non sia rispettoso del paradigma della gravità, o di quello della precisione o di quello della concordanza, mentre la critica al ragionamento presuntivo svolto dal giudice di merito sfugge al concetto di falsa applicazione quando invece si concretizza o in un’attività diretta ad evidenziare soltanto che le circostanze fattuali in relazione alle quali il ragionamento presuntivo è stato enunciato dal giudice di merito avrebbero dovuto essere ricostruite in altro modo (sicché il giudice di merito è partito in definitiva da un presupposto fattuale erroneo nell’applicare il ragionamento presuntivo), o nella mera prospettazione di un’inferenza probabilistica semplicemente diversa da quella che si dice applicata dal giudice di merito, senza spiegare e dimostrare perché quella da costui applicata abbia esorbitato dai paradigmi dal primo comma dell’articolo 2729 (e ciò tanto se questa prospettazione sia basata sulle stesse circostanze fattuali su cui si è basato il giudice di merito, quanto se ancorata altresì ad altre circostanze fattuali); in tali casi, infatti, la critica si risolve in realtà in un diverso apprezzamento della ricostruzione della quaestio facti, e, in definitiva, nella prospettazione di una diversa ricostruzione della stessa quaestio e si sollecita un controllo sulla motivazione finalizzato ad una diversa ricostruzione dei fatti che (piuttosto) pare sussumibile entro gli angusti limiti del vizio ex art. 360 comma 1 n. 5 c.p.c.

Inoltre, per la giurisprudenza di questa Corte (vedi Sez. 2, Ordinanza n. 7647 del 16/03/2023, Rv. 667567 – 01; in termini, in relazione alla prova presuntiva: Sez. 2, Ordinanza n. 14273 del 28/05/2025, Rv. 674585; Sez. 3, Ordinanza n. 9059 del 12/04/2018, Rv. 648589 - 01), in tema di sanzioni irrogate dalla [OSCURATO:PERSONA], ai fini della prova della sussistenza dell’illecito contestato, il giudice di merito è tenuto a seguire un procedimento che si articola necessariamente in due momenti valutativi: in primo luogo, occorre una valutazione analitica degli elementi indiziari per scartare quelli intrinsecamente privi di rilevanza e conservare, invece, quelli che, presi singolarmente, presentino una positività parziale o almeno potenziale di efficacia probatoria; successivamente, è doverosa una valutazione complessiva di tutti gli elementi presuntivi isolati per accertare se essi siano concordanti e se la loro combinazione sia in grado di fornire una valida prova presuntiva.

Con specifico riferimento al tema dell’ abuso di informazioni privilegiate ex art. 187-bis del d.lgs. n. 58 del 1998, questa Corte ha statuito che la condotta illecita può essere provata a mezzo di presunzioni semplici, nel cui apprezzamento il giudice di merito incontra il solo limite della probabilità; per l’effetto, l’inferenza del fatto ignoto non deve rispondere al canone della ragionevole certezza, in modo da far apparire tale fatto come l’unica conseguenza possibile di quanto accertato secondo un legame di necessità assoluta ed esclusiva, ma a quello della ragionevole probabilità con riferimento alla connessione degli accadimenti, la cui normale sequenza può verificarsi secondo regole di esperienza basate sull’”id quod plerumque accidit” (Sez. 2, Ordinanza n. 6072 del 06/03/2025, Rv. 673991 -01).

Da una diversa prospettiva, laCassazione penale (Sez. 6, Sent. n. 45506 del 2023) ha puntualizzato che «[i]l canone dell'"oltre ogni ragionevole dubbio" enuncia sia una regola di giudizio che definisce lo standard probatorio necessario per pervenire alla condanna dell'imputato, sia un metodo legale di accertamento del fatto che obbliga il giudice a sottoporre, nella valutazione delle prove, la tesi accusatoria alle confutazioni costituite dalle ricostruzioni antagoniste prospettate dalle difese, sicché la violazione di tali parametri rende la motivazione della sentenza manifestamente illogica»; è stato anche chiarito (vedi Cass. pen., Sez. 1, Sent. n. 34032 del 2022) che il canone dell'"oltre ogni ragionevole dubbio", quale regola di giudizio che conforma la valutazione degli indizi e il metodo di accertamento del fatto, è da ritenersi rispettato anche nel caso in cui i comportamenti umani e le conseguenze da essi derivanti sono giudicati sulla base di regole di esperienza, quando non sono espressivi di una relazione di mera verosimiglianza e plausibilità, ma hanno una base razionale, seppur presuntiva.

In merito alla rilevanza della regola di decisione posta dall’art.533 c.p.p., è stato recentemente ribadito (vedi Cass. pen. Sez. 3, Sent. n. 27728 del 2025) che «il principio per il quale il giudice pronuncia sentenza di condanna ‘al di là di ogni ragionevole dubbio’ non si riferisce alla necessità di considerare ovvero di confutare ogni possibile e diversa ricostruzione fornita dalle parti (Sez. 2, n. 28957 del 03/04/2017, Sandra, Rv. 270108).

Il citato criterio di valutazione, infatti, impone al giudice di procedere ad una valutazione complessiva nella quale siano considerate in modo coerente e logico tutte le risultanze processuali e siano state valutate, anche implicitamente, solo le ipotesi che non siano frutto di ragionamenti congetturarli (Sez. 2, n. 2548 del 19/12/2014, dep. 2015, Segura.

Rv 262280).

In tale contesto, pertanto, la violazione dell'’oltre ogni ragionevole dubbio’ è configurabile esclusivamente quando il giudice, ancorando la decisione ad elementi privi di riscontro nelle emergenze processuali, non tenga in alcun conto della diversa e più coerente (in quanto fondata su elementi concreti, emersi ed acquisiti nel processo) ricostruzione alternativa, solo così idonea ad ingenerare un dubbio ragionevole.

Tale principio, in sede di legittimità, però, non può essere dedotto invocando una diversa valutazione delle fonti di prova, ovvero un'attività esclusa dal perimetro della giurisdizione di legittimità, essendo necessario evidenziare vizi logici manifesti e decisivi del tessuto motivazionale, dato che oggetto del giudizio di cassazione non è la valutazione (di merito) delle prove, ma la tenuta logica della sentenza di condanna.

Non ogni ‘dubbio’, infatti, sulla ricostruzione probatoria fatta propria dalla Corte di merito si traduce in una ‘illogicità manifesta’, essendo necessario che sia rilevato un vizio logico che incrini in modo severo la tenuta della motivazione, evidenziando una frattura logica non solo manifesta, ma anche decisiva, in quanto essenziale per la tenuta del ragionamento giudiziale giustificativo della condanna.

Si ritiene, cioè, che il parametro di valutazione indicato nell'art. 533 cod. proc. pen., che richiede che la condanna sia pronunciata se è fugato ogni ‘dubbio ragionevole’, opera in modo diverso nella fase di merito e in quella di legittimità; in tale ultima sede, tale regola rileva solo nella misura in cui la sua inosservanza si traduca in una manifesta illogicità del tessuto motivazionale (Sez. 2, n. 18313 del 09/01/2020, Curca): infatti, può essere sottoposta al giudizio di cassazione solo la tenuta logica della motivazione, ma non la capacità dimostrativa delle prove, ove le stesse siano state legittimamente assunte.

In sintesi: la ‘regola B.A.R.D.’ (acronimo anglosassone per ‘beyond any reasonable doubt’) in sede di legittimità rileva solo se la sua violazione ‘precipita’ in una illogicità manifesta e decisiva del tessuto motivazionale, l'unico ad essere sottoposto al vaglio di un organo giurisdizionale che non ha alcun potere di valutazione autonoma delle fonti di prova.

La nuova o diversa valutazione delle prove può, invece, essere invocata nei gradi di merito, quando il rispetto del criterio dell'’oltre ogni ragionevole dubbio’ non incontra il limite funzionale che caratterizza il giudizio di cassazione (Sez. 2, n. 28957 del 03/04/2017, D'Urso, Rv. 270108).

Come ogni altra doglianza che prospetti un vizio di motivazione, pertanto, anche la denuncia della violazione della regola dell'oltre ragionevole dubbio non può risolversi in un'inammissibile sollecitazione alla rinnovata valutazione delle risultanze istruttorie del giudizio, delle quali la ricorrente propone una lettura alternativa (Sez. 6, n. 44148 del 10/10/2023, Cusenza)».

Così fissate le coordinate normative e giurisprudenziali delle questioni all’attenzione del Collegio, è adesso possibile rispondere, rilevandone l’infondatezza, alle censure sottese ai due motivi in esame.

Anzitutto, alla luce dell’univoco indirizzo della Cassazione penale sopra sintetizzato, è ovvio che la violazione della regola decisoria, propria del giudizio penale, dell’accertamento della responsabilità dell’imputato “oltre ogni ragionevole dubbio” non è sussumibile entro il parametro (qui in esame) dell’error in iudicando(art. 360 comma 1 n. 3 c.p.c.), ma dovrebbe essere dedotta quale error in procedendo (art. 360 comma 1 n. 4 c.p.c.), ossia come nullità della sentenza per un deficit strutturale del suo apparato argomentativo, doglianza, quest’ultima, che in ricorso non è stata nemmeno prospettata e che, comunque, si appalesa manifestamente infondata poiché la motivazione della sentenza soddisfa senza dubbio il requisito del cosiddetto “minimo costituzionale”.

Detto questo, la sentenza n. 3723 del 2018 , senza incorrere nell’omesso esame di fatti decisivi, e facendo corretta applicazione di tutti quanti i principi di diritto sopra richiamati, valutati gli indizi in modo unitario, scartati gli elementi privi di rilevanza e considerati nel loro insieme quelli significativi, con giudizio di fatto, del quale ha dato conto con motivazione adeguata e priva di vizi logici, ha ricostruito la condotta illecita del dirigente apicale di PF sulla base del seguente percorso argomentativo: gli indizi gravi, precisi e concordanti circa la sussistenza dell’illecito si traggono, innanzitutto, dalla coincidenza temporale tra le telefonate tra [OSCURATO:PERSONA] e [OSCURATO:PERSONA] e gli acquisti di azioni PF da parte di quest’ultimo, ma anche “sulla base di una serie di circostanze oggettive e significative”.

In particolare, continua esaustivamente la sentenza (pagg. 10 e 11), «è stato accertato che tra il 28 ottobre 2013 e il 4 febbraio 2014 il [OSCURATO:PERSONA] ha acquistato un ingente quantitativo di azioni [OSCURATO:PERSONA], mediante gli intermediari C. Monegasque e [OSCURATO:PERSONA].

Al 4 febbraio 2014, le azioni [OSCURATO:PERSONA] rappresentavano gli unici strumenti finanziari sui conti intestati a [OSCURATO:PERSONA] presso i due intermediari, a seguito della dismissione di 1.450 azioni Saipem detenute per quasi un anno, vendute proprio in occasione dell’acquisto delle ultime 13.000 azioni [OSCURATO:PERSONA].Particolarmente significativo è anche che il 4 febbraio 2014 (e dunque, si noti, il giorno immediatamente precedente all'annuncio congiunto della vendita della società da parte di Charme, Moschini e Haworth) sia stato conferito un ordine di acquisto di 13.000 azioni [OSCURATO:PERSONA] con un limite di prezzo di € 2,45: questa cifra era nettamente superiore ai prezzi di tutti gli scambi precedenti della giornata, nonché superiore al best ask price presente nel book degli scambi.

Il prezzo era percepito come talmente vantaggioso dal mercato che, al momento dell’inserimento dell’ordine nel sistema elettronico di negoziazione, l’ordine è stato immediatamente eseguito.

Queste circostanze dimostrano che [OSCURATO:PERSONA] era fortemente risoluto ad assicurarsi il maggior quantitativo possibile di azioni [OSCURATO:PERSONA], praticamente ad ogni costo, dismettendo ogni altro investimento azionario (in contrasto con l'esigenza di diversificazione che dovrebbe guidare le scelte del prudente investitore) e impartendo un ordine di acquisto che, in base alle informazioni presenti sul mercato, era talmente vantaggioso per il venditore da essere eseguito nel momento stesso in cui è stato inserito nel sistema elettronico di negoziazione.

Tale quadro fattuale suggerisce che [OSCURATO:PERSONA] fosse a conoscenza della circostanza invece ignota al mercato: ossia che il giorno successivo la società sarebbe stata venduta al prezzo di € 2,96 ad azione, permettendogli di lucrare la differenza di prezzo con i € 2,45 da lui pagati nel giorno precedente (nonché la differenza maggiore rispetto al prezzo pagato per i precedenti acquisti).

In questa cornice fattuale, la contestualità tra le telefonate con Rineroe gli acquisti di azioni [OSCURATO:PERSONA], che presa isolatamente non proverebbe certo la comunicazione di informazioni privilegiate da [OSCURATO:PERSONA] a [OSCURATO:PERSONA], assume valore ben più pregnante, perché rappresenta la spiegazione più plausibile di come [OSCURATO:PERSONA] abbia ottenuto la conoscenza dell’imminente vendita societaria, diversamente, il suo comportamento e le sue scelte di investimento sarebbero difficilmente giustificabili, in quanto anomale non solo per un investitore medio in possesso delle normali informazioni presenti sul mercato, ma anche incompatibili con l’”intuizione” del cambio di proprietà che, secondo il ricorrente, il [OSCURATO:PERSONA] avrebbe avuto autonomamente.

Appare inverosimile, infatti che un mero presentimento possa giustificare l'incondizionata “scommessa” sulle azioni di una sola società, specie se si considera che l’ordine di acquisto con limite superiore al best ask price è stato dato proprio il giorno precedente alla vendita; se anche si condividesse la tesi del ricorrente, per il quale [OSCURATO:PERSONA] avrebbe indovinato solo grazie al suo acume l’imminenza di una vendita, resta il fatto che in tale ipotesi [OSCURATO:PERSONA] non avrebbe potuto conoscere il prezzo di vendita, correndo il rischio di un prezzo poco superiore o addirittura inferiore al prezzo fuori mercato da lui offerto per assicurarsi le azioni [OSCURATO:PERSONA].

Anche il fatto che [OSCURATO:PERSONA] non abbia solo acquistato, ma anche venduto azioni [OSCURATO:PERSONA] nel periodo osservato (in data 27.01.2014 [OSCURATO:PERSONA] ha venduto 20.000 azioni) è stato adeguatamente spiegato dalla [OSCURATO:PERSONA], osservando che il controvalore della vendita corrispondeva al saldo negativo creatosi sul conto corrente per effetto dell’acquisto di 40.000 azioni il giorno stesso.

Al riguardo il ricorrente si è limitato ad affermare che, se [OSCURATO:PERSONA] fosse stato in possesso dell’informazione privilegiata, egli non avrebbe rivenduto le preziose azioni [OSCURATO:PERSONA], ma avrebbe colmato il saldo negativo con ‘altri mezzi’; il ricorrente non ha però offerto alcuna indicazione o elemento probatorio a supporto di quali potessero essere tali altri mezzi».

Nel provvedimento impugnat o si distinguono due momenti valutativi: il primo, di tipo analitico, ha selezionato gli elementi probatori rilevanti; il secondo, di tipo sintetico, tendente ad una valutazione complessiva di tutte le emergenze precedentemente isolate, ne ha verificata la concordanza, e, dalla loro combinazione, in un rapporto di vicendevole completamento – superando, con adeguata motivazione, le obiezioni dell’opponente - ha tratto legittimamente la prova (presuntiva, ma non per questo meno rigorosa e meno certa) che il ricorrente si sia reso responsabile di una condotta di market abuse.

9. Il sesto motivo non è fondato.

Con riferimento al profilo sanzionatorio, l a Corte di merito , conformandosi alla sentenza della Corte costituzionale n. 63 del 2019- la quale ha dichiarato l’illegittimità costituzionale dell’art. 6, comma 2, del decreto legislativo 12 maggio 2015, n. 72, nella parte in cui esclude l’applicazione retroattiva delle modifiche apportate dal comma 3 dello stesso art. 6 alle sanzioni amministrative previste per l’illecito disciplinato dall’art. 187-bis del decreto legislativo 24 febbraio 1998, n. 58, e, in via consequenziale, ha dichiarato l’illegittimità costituzionale dell’art. 6, comma 2, del d.lgs. n. 72 del 2015, nella parte in cui esclude l’applicazione retroattiva delle modifiche apportate dal comma 3 dello stesso art. 6 alle sanzioni amministrative previste per l’illecito di cui all’art. 187-ter del d.lgs. n. 58 del 1998– in applicazione della lex mitior , ossia l’art. 6 comma del d.lgs. n. 72 del 2015, che punisce l’illecito amministrativo previsto dall’art. 187-bis del TUF con una sanzione amministrativa pecuniaria da ventimila a tre milioni di euro(salva la possibilità di procedere agli aumenti di cui al comma 5 dello stesso art. 6), ha rimodulato la sanzione prendendo come parametro la cornice edittale stabilita dalla nuova normativa.

Il criterio di quantificazione della sanzione prescelto dal giudice di merito è in linea con la giurisprudenza di questa Corte (tra le altre, Sez. 2, Sentenza n. 12031 del 13/04/2022, Rv. 664388 - 01) , che ne individua la ratio nel diritto dell ’ autore dell ’ illecito a vedersi applicare una sanzione proporzionata al disvalore del fatto.

Va sul punto enunciato il principio secondo cui, in tema di sanzioni amministrative, nel caso in cui debba applicarsi retroattivamente la lex mitiorche attenua il trattamento sanzionatorio, il giudice di merito ha il solo obbligo di rimodulare la sanzione entro i limiti (minimo e massimo) della nuova cornice edittale, attenendosi agli ordinari criteri di quantificazione della sanzione, ma non è tenuto a seguire un criterio proporzionale di tipo aritmetico correlato alla sanzione amministrativa pecuniaria calcolata prima dello ius superveniens.

La Corte di Milano ha ben applica to questo principio di diritto in quanto, mantenendosi entro la nuova forbice edittale , ha rimodulato la sanzione nella misura di euro 80.000, rispetto a quella di euro 150.000 irrogata dalla [OSCURATO:PERSONA], facendo leva sulla particolare gravità dei fatti, sul piano so ggettivo , per il ruolo di vertice del trasgressore , e oggettivo , in relazione alla rilevanza degli interessi protetti e all’ampiezza delle conseguenze dannose.

Tanto basta a superare anche l’ulteriore censura , enucleata nel motivo, di nullità della sentenza per carenza del la motivazione i n punto di sanzione: in realtà, la decisione soddisfa senz’altro il cd. minimo costituzionale secondo l’accezione prescelta dalla giurisprudenza di legittimità poiché contiene le argomentazioni rilevanti per individuarne e comprenderne le ragioni, in fatto e in diritto, e non è perciò affatto “apparente”, consentendo un «effettivo controllo sull’esattezza e sulla logicità del ragionamento del giudice» (cfr. Cass.

Sezioni Unite n. 8053 del 2014; n. 22232 del 2016; n. 2767 del 2023).

Il riferimento, incidentale, nella decisione impugnata , all’adeguatezza della pena pecuniaria alla capacità finanziaria del trasgressorenon può essere sindacato in questa sede perché, come si evince dai motivi di opposizione riportati a pag. 3 della sentenza n. 3723 del 2018, il ricorrente non aveva specificamente censurato l’ammontare sproporzionato, rispetto alla propria capacità finanziaria, della sanzione di euro 150.000 inflitta dalla [OSCURATO:PERSONA], che pure era maggiore di quella di euro 80.000 determinata dal giudicedi merito.

Né si può trascurare che , per costante orientamento di questa Corte, il giudice ha il potere discrezionale di quantificare l’entità della sanzione, entro i limiti edittali previsti (come accaduto nel caso di specie), allo scopo di commisurarla all’effettiva gravità del fatto concreto, globalmente desunta dai suoi elementi oggettivi e soggettivi, senza che sia tenuto a specificare i criteri seguiti, dovendosi escludere che la sua statuizione sia censurabile in sede di legittimità ove quei limiti siano stati rispettati e dalla motivazione emerga come, nella determinazione, si sia tenuto conto dei parametri previsti dall’art. 11 della l. n. 689 del 1981 (applicato ratione temporis), quali la gravità della violazione, la personalità dell’agente e le sue condizioni economiche (tra le tante, Sez. 2, Ordinanza n. 20949 del 26/07/2024, Rv. 671976 – 01 , che, in motivazione [ punto 11], cita Cass. n. 9126 del 2017 ; Cass. n. 19856/2024 , cit., che, in motivazione [ a pag. 14 ] , richiama Cass. n. 4844/2021; Cass. nn. 5526/2020, 9126/2017; conf.: Cass. nn. 11481/2020, 10277/2024; 32010/2024; 9018/2025).

10. In conclusione,il ricorso va rigettato .

11. Le spese del giudizio di cassazione, liquidate in dispositivo, seguono la soccombenza.

12. Ai sensi dell’art. 13, comma 1-quater, del d.P.R. n. 115/2002, si dà atto della sussistenza dei presupposti processuali per il versamento, da parte del ricorrente, di un ulteriore importo a titolo di contributo unificato pari a quello previsto per il ricorso a norma del comma 1-bisdel citato art. 13, se dovuto.

P.Q.M La Corte rigetta il ricorso e condanna il ricorrent e al pagamento delle

Anonimizzato ex art. 52 D.Lgs. 196/2003
nciato la seguente SENTENZA sul ricorso n. 19533/2020proposto da: [OSCURATO:PERSONA], rappresentato e difeso dall’avvocato [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:CODICE_FISCALE]), dall’avvocato [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:CODICE_FISCALE]) e dall’avvocato [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:CODICE_FISCALE]). -Ricorrente – contro [OSCURATO:PERSONA], rappresentata e difesa dall’avvocato [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:CODICE_FISCALE]), dall’avvocato [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:CODICE_FISCALE]) e dall’avvocato [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:CODICE_FISCALE]). -Controricorrente – Sanzioni amministrative avverso le sentenz e della C orte d ’ appello di Milano n. 3723/2018 depositata il 31/07/2018 e n. 4450/2019 depositata in data 11/11/2019. Udita la relazione svolta dal [OSCURATO:PERSONA] nella pubblica udienza del 25 settembre 2025. Udito il [OSCURATO:PERSONA] rice [OSCURATO:PERSONA] , il quale ha chiestoche il ricorso sia rigettato. Udito l’avvocatoAngelo Anglani per il ricorrente. Udito l’avvocatoPaolo Palmisano per la controricorrente. [OSCURATO:PERSONA] 1.[OSCURATO:PERSONA], con delibera n. 20000 del l’11 maggio 2017 , irrogò a [OSCURATO:PERSONA], amministratore delegato di [OSCURATO:PERSONA] (“PF”), la sanzione amministrativa pecuniaria di euro 150.000 e la sanzione interdittiva accessoria di sei mesi per la violazione dell’art. 187-bis comma 1 lett. b del TUF, per comunicazione di informazioni privilegiate al suocero [OSCURATO:PERSONA]. Per la [OSCURATO:PERSONA], [OSCURATO:PERSONA] aveva comunicato a [OSCURATO:PERSONA] l’imminente acquisto del pacchettoazionario di maggioranza di PF , di proprietà del fondo [OSCURATO:PERSONA] e di [OSCURATO:PERSONA], da parte del fondo [OSCURATO:PERSONA]., cessione effettivamente avvenuta in data 5 febbraio 2014, quando Haworth, Charme e Moschini hanno emesso un comunicato congiunto di acquisto, da parte di Haworth, delle quote dei due azionisti di maggioranza, per un totale del 58,6% del capitale sociale di PF, e Haworth ha presentato un ’ offerta pubblica di acquisto ( totalitaria ) del capitale residuo . Nei mesi precedenti, [OSCURATO:PERSONA] aveva acquistato in più occasioni ingenti volumi di azioni PF, investimento che aveva monetizzato nell’ambito dell’OPA; inoltre, era stata accertata la contestualità delle telefonate tra [OSCURATO:PERSONA] e [OSCURATO:PERSONA] e l’acquisto da parte di quest’ultimo di azioni PF. 2. [OSCURATO:PERSONA] propose opposizione alle sanzioni e la Corte d’appello di Milano, nel contraddittorio della [OSCURATO:PERSONA], con sentenza non definitiva n. 3723 del 2018, avverso la quale l’opponente fece riserva di ricorso per cassazione ai sensi dell’art. 361 c.p.c., respinse la domanda con riferimento ai motivi di opposizione attinenti alla tardività della contestazione dell’illecito per inosservanza del termine perentorio di 180 giorni previsto dall’art. 187-septies comma 1 del TUF, e all’insussistenza dell’illecito che, ad avviso dell’opponente, era stato accertato sulla base di elementi indiziari privi di effettivo valore probatorio, e non pronunciò sul motivo che censurava il difetto di proporzionalità della sanzione, in attesa che la Corte costituzionale statuisse circa la legittimità o meno del regime sanzionatorio dell’abuso di informazioni privilegiate. La Corte territoriale, con sentenza n. 4450 del 2019, successiva alla sentenza della Corte costituzionale n. 63 del 2019 relativa (appunto) alle sanzioni in questione, ha ritenuto congruo ridurre la sanzione principale da euro 150.000 a euro 80.000, e ha regolato le spese del grado. 3. [OSCURATO:PERSONA] ha proposto ricorso per cassazione, affidato a sei motivi, avverso le menzionate sentenze della Corte d’appello di Milano. [OSCURATO:PERSONA] resistito con controricorso. Il Pubblico ministero ha depositato una memoria e ha chiesto che il ricorso siarigettato. In prossimità della pubblica udienza le parti hanno depositato memorie. [OSCURATO:PERSONA] 1. Il primo motivo di ricorso denuncia “ Omesso esame di fatto decisivo per il giudizio oggetto di discussione fra le parti (art. 360, c. 1, n. 5, c.p.c.), nella parte in cui la corte territoriale –nell’ambito del proprio sindacato sulle tempistiche degli atti d’indagine – ha ritenuto incensurabile la richiesta della [OSCURATO:PERSONA] ad Unicredit in data 29 marzo 2016 (ultimo atto istruttorio), senza tener conto che la [OSCURATO:PERSONA] sapeva fin dal 20 luglio 2015 che il sig. [OSCURATO:PERSONA] era cliente di Unicredit e che la richiesta si riferiva al periodo 1° ottobre 2013 - 4 febbraio 2014 e (anche) alla giornata del 30 settembre 2013”. La premessa del motivo è che la sentenza n. 3723 del 2018 ripercorre nei seguenti termini le tappe principali del procedimento sanzionatorio:“25 febbraio 2015: la [OSCURATO:PERSONA] – [OSCURATO:PERSONA] di Mercato della [OSCURATO:PERSONA] ha avviato le indagini; 27 marzo 2015: [OSCURATO:PERSONA] ha trasmesso alla [OSCURATO:PERSONA] le informazioni in suo possesso sull’operazione, le sue tempistiche e i soggetti coinvolti; 30 marzo 2015: il fondo Charme ha trasmesso a sua volta alla [OSCURATO:PERSONA] le informazioni rilevanti sull’operazione in suo possesso; aprile-luglio 2015: audizioni delle persone coinvolte nell’acquisto dei titoli [OSCURATO:PERSONA] ([OSCURATO:PERSONA]; [OSCURATO:PERSONA]; [OSCURATO:PERSONA]; [OSCURATO:PERSONA]); 10 settembre 2015: [OSCURATO:PERSONA] ha consegnato i tabulati dell’utenza telefonica del dott. [OSCURATO:PERSONA]; settembre 2015: le banche a cui [OSCURATO:PERSONA] aveva richiesto l’evidenza dell’operatività su titoli [OSCURATO:PERSONA] delle persone indagate hanno trasmesso i dati in loro possesso; 28 ottobre 2015: audizione di [OSCURATO:PERSONA] di Montezemolo, amministratore delegato di [OSCURATO:PERSONA] e vice presidente di [OSCURATO:PERSONA]; 22 gennaio 2016: audizione del sig. [OSCURATO:PERSONA]; 16 marzo 2016: audizione di [OSCURATO:PERSONA], amministratore delegato di Haworth; 29 marzo 2016: [OSCURATO:PERSONA] ha richiesto informazioni a Unicredit in merito ai movimenti sui conti facenti riferimento al signor [OSCURATO:PERSONA]; 4 aprile 2016: Unicredit ha trasmesso le informazioni rilevanti in suo possesso rispetto all’operatività sui titoli [OSCURATO:PERSONA] del signor [OSCURATO:PERSONA]; 16 settembre 2016: la [OSCURATO:PERSONA] ha inviato la lettera di contestazione degli addebiti”. Il ricorrente sostiene che la motivazione della sentenza sarebbe viziata perché omette di considerare i seguenti fatti decisivi: sin dal 20 luglio 2015, data in cui ha ricevuto la lettera di chiarimenti da [OSCURATO:PERSONA] del 17 luglio 2015, la [OSCURATO:PERSONA] sapeva che egli era titolare, presso Unicredit, del conto n. 600031181 e del deposito titoli n. 15009759, sul quale era delegato ad operare il figlio, [OSCURATO:PERSONA]; la richiesta ad Unicredit, effettuata dalla [OSCURATO:PERSONA] in data 29 marzo 2016, si riferiva anche al periodo precedente al 27 novembre 2013, spingendosi sino al 30 settembre 2013e al 1° ottobre 2013 ; la banca ha impiegato sei giorni per evadere la richiesta dell’autorità di vigilanza (29 marzo 2016 -4 aprile 2016). Per il ricorrente, la [OSCURATO:PERSONA] si sarebbe accorta con grave ritardo di dovere chiarire la posizione di [OSCURATO:PERSONA]; inoltre, è trascorso un lasso di tempo di più di otto mesi (dal 20 luglio 2015 al 29 marzo 2016) tra il momento in cui la [OSCURATO:PERSONA] avrebbe potuto compiere l’atto istruttorio e il momento in cui ha effettivamente proceduto. Da qui la tardività della lettera di contestazione (datata 21 settembre 2016) rispetto al momento dell’accertamento sia che si prenda come riferimento la risposta di Unicredit (4 marzo 2016), sia che si prenda come riferimento, quale ultimo atto istruttorio rilevante, l’audizione di Bianchi (16 marzo 2016), dato che tra tale audizione e la lettera di contestazione sono trascorsi 184 giorni (anzi, 189 giorni, se si considera la data di ricezione del 21 settembre 2016). 2. Il secondo motivo denuncia “Violazione e/o falsa applicazione dell’art. 187-septies, c. 1, TUF, degli artt. 12 e 14, cc. 1, 2 e 6, l. n. 689/1981 e dell’art. 97 Cost., in relazione all’art. 360, c. 1, n. 3, c.p.c., nella parte in cui la Corte territoriale – nell’ambito del proprio sindacato sulle tempistiche degli atti d’indagine – ha ritenuto incensurabile la scelta della [OSCURATO:PERSONA] di fissare l’audizione del dott. [OSCURATO:PERSONA] (penultimo atto istruttorio) senza interrogarsi sul ritardo della [OSCURATO:PERSONA] in relazione al tempo in cui è stata disposta”. La sentenza sarebbe viziata per avere valutato il profilo dell’astratta utilità dell’audizione di Bianchi da parte della [OSCURATO:PERSONA], riferito al momento in cui il mezzo di prova è stato disposto, senza valutare se lo stesso mezzo di prova avrebbe potuto e dovuto essere disposto prima, nell’ottica del diritto degli incolpati alla tempestività della contestazione. 3. Il terzo motivo denuncia “Nullità della sentenza per mancanza dei requisiti di contenuto ex artt. 111, c. 6, Cost. e 132, c. 2, n. 4, c.p.c., in relazione all’art. 360, c. 1, n. 4, c.p.c., e in ogni caso omesso esame di fatto decisivo per il giudizio oggetto di discussione fra le parti (art. 360, c. 1, n. 5, c.p.c.), nella parte in cui la Corte territoriale – nell’ambito del proprio sindacato sulle tempistiche degli atti d’indagine – ha ritenuto incensurabile la scelta della [OSCURATO:PERSONA] di sentire il dott. [OSCURATO:PERSONA] in ordine al contenuto delle informazioni esistenti prima del 27 novembre 2013 (penultimo atto istruttorio), senza tener conto che detta scelta è stata effettuata solo in data 17 dicembre 2015”. La sentenza avrebbe trascurato la non congruità del tempo impiegato dalla [OSCURATO:PERSONA] per l’accertamento dell’illecito attestat a dall’eccessiva durata del segmento temporale successivo all’audizione di Bianchi, che non si sarebbe verificata se la [OSCURATO:PERSONA] non avesse inutilmente atteso nel chiedere ad Unicredit le informazioni sulla posizione bancaria di [OSCURATO:PERSONA], ed anche del segmento temporale successivo all’audizione di [OSCURATO:PERSONA], che non si sarebbe verificata se la [OSCURATO:PERSONA] non avesse inutilmente atteso nel disporre l’audizione di [OSCURATO:PERSONA]. 4. Il quarto motivo denuncia “Violazione e/o falsa applicazione dell’art. 2729 c.c., anche in considerazione di quanto disposto dagli artt. 192, c. 2, e 533, c. 1, c.p.p. nonché dall’art. 27, c. 2, Cost., in relazione all’art. 360, c. 1, n. 3, c.p.c., nella parte in cui la Corte territoriale – nel giudicare in ordine alla sussistenza dell’illecito – ha ammesso e posto a fondamento del proprio convincimento presunzioni semplici prive dei requisiti legali”. Si stigmatizza il fatto che le presunzioni utilizzate dalla Corte di Milanoper conformare la fondatezza della sanzione non sarebbero né precise né concordanti. Nel dettaglio, espone il ricorrente, la massima d’esperienza utilizzata dalla Corte milanese è incentrata sulla propensione al rischio del risparmiatore che ha effettuato gli acquisti azionari: se il suocero dell’amministratore delegato, nei tre mesi che precedono l’OPA, senza curarsi, come dovrebbe fare il prudente investitore , dell’esigenza di diversificare gli investimenti azionari, acquista un ingente quantitativo di azioni della società di cui il genero è amministratore delegato, e se l’ultima tranche di titoli (n. 13.000 azioni su n. 108.000 acquistate, di cui n. 20.000 vendute) è da lui acquistata il giorno prima dell’OPA con l’apposizione di un limite di prezzo superiore al cd. best ask pricepresente nel book, significa che egli è disponibile a correre un rischio elevato; se è disponibile a correre un rischio elevato significa che il genero gli ha dato informazioni ignote al mercato e l’ipotesi “più plausibile” è che queste informazioni siano state veicolate durante le conversazioni telefoniche intercorsetra i due congiunti in prossimità degli acquisti. Un simile ragionamento, continua il ricorrente, tralascia alcuni dati decisivi, accertati dalla [OSCURATO:PERSONA], cioè, che : [OSCURATO:PERSONA] aveva acquistato una consistente “fetta” dell’ingente quantitativo di azioni (n. 20.500 azioni, per un controvalore di euro 50.227,05) già in data 28 ottobre 2013; egli aveva acquistato questa prima quota azionaria al prezzo di euro 2,4501 per azione, soglia che , nel periodo in considerazione, era già stata raggiunta in numerose sedute di borsa; in un contesto mediatico di grande euforia sul titolo PF, alcuni analisti di “prima fascia”, Mediobanca ed [OSCURATO:PERSONA], nel novembre 2013, avevano fissato il prezzo obiettivo (cd. “target price”) delle azioni PF ad euro 3, la prima con giudizio “ outperform ” (= acquistare perché farà meglio), la seconda con raccomandazione “buy” (= titolo da acquistare). Questi elementi non solo non consent irebbero di ritenere che l’inferenza probabilistica elaborata dalla Corte territoriale sia l’unica possibile, ma al contrario renderebbero probabile l’ipotesi che [OSCURATO:PERSONA] avesse acquistato tanto la prima quanto le altre tranche di azioni PF semplicemente perché attirato dalle prospettive di crescita del valore di borsa dei titoli della società di cui il genero era amministratore delegato, le quali trovavano riscontro nell’opinione di importanti analisti che avevano diffuso aspettative di prezzo nell’ordine di 3 europer azione. Si aggiunga, continua il ricorrente, che la Corte di Giustizia UE ha affermato la natura penale, ai sensi dell’art. 50 della Carta dei diritti fondamentali dell’UE, della sanzione prevista dall’art. 187-bisdel TUF per l’illecito di cui si tratta (CGUE 20 marzo 2018, [OSCURATO:PERSONA] e altri, in cause C-596/16 e C-596/16, paragrafo 38), e che la Corte costituzionale, proprio in considerazione della “elevatissima carica afflittiva”, con sentenza n. 63 del 2019, ha ribadito la natura punitiva di detta sanzione, con la conseguente necessità di riconoscere le “garanzie che la Costituzione e il diritto internazionale dei diritti umani assicurano alla materia penale, ivi compresa la garanzia della retroattività della lex mitior ”. Tra le garanzie che la Carta costituzionale appresta alla materia penale, vi sarebbe anche la presunzione di non colpevolezza (art. 27 secondo comma Cost.), la quale si riflette, tra l’altro, nella regola di decisione posta dall’art. 533 comma 2 c.p.p., secondo cui “il giudice pronuncia sentenza di condanna se l’imputato risulta colpevole del reato contestatogli al di là di ogni ragionevole dubbio”. Per la S.C., la locuzione “oltre ogni ragionevole dubbio” esprime il “principio, immanente nel nostro ordinamento costituzionale ed ordinario, secondo cui la condanna è possibile soltanto quando vi sia la certezza processuale assoluta della responsabilità dell’imputato” (così Cass. pen. n. 7035/2012), e va quindi interpretata nel senso che la condanna può esservi solo “a condizione che il dato probatorio acquisito lasci fuori soltanto ricostruzioni alternative costituenti eventualità remote, pur astrattamente formulabili e prospettabili come possibili in rerum natura ma la cui effettiva realizzazione, nella fattispecie concreta, risulti priva del benché minimo riscontro nelle emergenze processuali, ponendosi al di fuori dell’ordine naturale delle cose e della normale razionalità umana” (Cass. pen. n. 1282/2018). Nella fattispecie concreta,si argomenta conclusivamente, non vi è ragionevole certezza che [OSCURATO:PERSONA] abbia passato informazioni privilegiate a [OSCURATO:PERSONA]; purtuttavia, il giudice dell’opposizione, errando, avrebbe scartato, sulla base di una massima esperienziale generica, una ricostruzione alternativa che non era affatto un’eventualità remota e la cui effettiva realizzazione era suffragata da risultanze processuali. 5.Il quinto motivo denuncia “ Omesso esame di fatto decisivo per il giudizio oggetto di discussione fra le parti (art. 360, c. 1, n. 5, c.p.c.), nella parte in cui la Corte territoriale –nel giudicare in ordine alla sussistenza dell’illecito – ha ritenuto provato per presunzioni semplici il passaggio di informazioni privilegiate dal dott. [OSCURATO:PERSONA] al sig. [OSCURATO:PERSONA], senza tener conto dell’inesistenza di informazioni privilegiate alla data del primo acquisto (28 ottobre 2013), del relativo prezzo e del target price del titolo [OSCURATO:PERSONA] fissato da Mediobanca ed [OSCURATO:PERSONA]”. 6. Il sesto motivo denuncia “Violazione e/o falsa applicazione degli artt. 3, 117, c. 1, e 136, c. 1, Cost., dell’art. 11 l. n. 689/1981 e dell’art. 187-septies, c. 6-ter, TUF, in relazione all’art. 360, c. 1, n. 3 c.p.c., e comunque nullità della sentenza per sostanziale mancanza di motivazione (artt. 111, c. 6, cost. e 132, c. 2, n. 4, c.p.c., in relazione all’art. 360, c. 1, n. 4, c.p.c.), nella parte in cui la Corte territoriale, in conseguenza della dichiarazione di illegittimità costituzionale parziale dell’art. 6, c. 2, d.lgs. n. 72/2015, ha ritenuto di poter rideterminare discrezionalmente in € 80.000 la sanzione amministrativa pecuniaria determinata dalla [OSCURATO:PERSONA] in € 150.000, senza spiegare l’effettiva ragione per cui sarebbe stata inadeguata la sanzione pari passu ‘riproporzionata’”. Si contesta la misura della sanzione amministrativa pecuniaria, che la sentenza n. 4450 del 2019 ha ridotto da euro 150.000 a euro 80.000, in conseguenza delle prescrizioni della sentenza della Corte costituzionalen. 63 del 2019, e che invece la Corte di merito avrebbe dovuto limitarsi a “riproporzionare” la pena pecuniaria sulla base della nuova cornice edittale, sicché l’originaria sanzione (euro 150.000) superiore della metà rispetto al “vecchio” minimo edittale (euro 100.000) è stata erroneamente rideterminata nella misura ( euro 80.000) pari a quattro volte il minimo edittale (euro 20.000). Sotto altro profilo, è dedotto il vizio di motivazione della sentenza che non illustra perché la sanzione, come “rideterminata”, sarebbe in linea con la capacità finanziaria del ricorrente. 7. Il primo, il secondo e il terzo motivo , suscettibili di esame congiunto per la loro connessione argomentativa, sono manifestamente infondati. È utile schematizzare, nei seguenti termini, la giurisprudenza di questa Corte sulle norme indicate nei motivi di ricorso: (i) è stato affermato (vedi, tra le altre, Sez. 2, Ordinanza n. 10525 del 31/03/2022, Rv. 664330 - 01) che, in tema di giudizio di cassazione, il motivo di ricorso di cui all’art. 360 comma 1 n. 5 c.p.c., deve riguardare un fatto “storico” considerato nella sua oggettiva esistenza, senza che possano considerarsi tali né le singole questioni decise dal giudice di merito, né i singoli elementi di un accadimento complesso, comunque apprezzato, né le mere ipotesi alternative, né le singole risultanze istruttorie, ove comunque risulti un complessivo e convincente apprezzamento del fatto svolto dal giudice di merito sulla base delle prove acquisite nel corso del relativo giudizio; (ii) il vizio di motivazione apparente ricorre quando la motivazione, benché graficamente esistente, non renda, tuttavia, percepibile il fondamento della decisione, perché recante argomentazioni obiettivamente inidonee a far conoscere il ragionamento seguito dal giudice per la formazione del proprio convincimento, non potendosi lasciare all’interprete il compito di integrarla con le più varie, ipotetiche congetture (ex multis, Sez. U, Ordinanza n. 2767 del 30/01/2023, Rv. 666639, che, in motivazione [punto 3.], richiama Sez. U, Sentenza n. 22232 del 03/11/2016, Rv. 641526; Sez. U, Sentenza n. 16599 del 2016; Sez. 6 - 1, Ordinanza n. 6758 del 01/03/2022, Rv. 664061; Sez. 6 -5, Ordinanza n. 13977 del 23/05/2019, Rv. 654145); (iii) è stato chiarito ( vedi, ad esempio, Cass. 18/04/2023, n. 10263, in motivazione, e le pronunce di legittimità ivi indicate), che il vizio di violazione di legge è integrato dalla deduzione di un ’ erronea ricognizione, da parte del provvedimento impugnato, della fattispecie astratta recata da una norma di legge e implica necessariamente un problema interpretativo della stessa; l’allegazione di un’erronea ricognizione della fattispecie concreta a mezzo delle risultanze di causa è, invece, esterna all’esatta interpretazione della norma e inerisce alla tipica valutazione del giudice di merito, sottratta al sindacato di legittimità. Le Sezioni Unite di questa Corte (Cass. Sez. U, 12/11/2020, n. 25573; in senso conf.: Cass. 17/03/2023, n. 7771), infine, hanno enunciato il principio di diritto secondo cui , i n tema di ricorso per cassazione, la deduzione del vizio di violazione di legge non determina, per ciò stesso, lo scrutinio della questione astrattamente evidenziata sul presupposto che l’accertamento fattuale operato dal giudice di merito giustifichi il rivendicato inquadramento normativo, occorrendo che l’accertamento fattuale, derivante dal vaglio probatorio, sia tale da doversene inferire la sussunzione nel senso auspicato dal ricorrente. Svolte queste premesse concettuali, è possibile rispondere ai motivi di ricorso: nella fattispecie concreta, la Corte territoriale, senza commettere alcuno dei prospettati errori, dopo avere accuratamente ricostruito i passaggi chiave del procedimento sanzionatorio, che ha avuto inizio nel febbraio 2015 ed è culminato nella lettera di contestazione del 16 settembre 2016, ha stabilito che il termine perentorio di 180 giorni è stato rispettato in quanto il momento dell’accertamento deve essere identificato nella data del 4 aprile 2016, giorno in cui Unicredit ha trasmesso all’organo di vigilanza le informazioni che le erano state richieste. La statuizione del giudice di merito è coerente con la giurisprudenza di questa Corte che, negli anni, ha ripetutamente enunciato il principio di diritto secondo cui, in tema di sanzioni amministrative per la violazione delle norme disciplinanti l’attività di intermediazione finanziaria, il momento dell’accertamento, dal quale decorre il termine di decadenza per la contestazione degli illeciti da parte della [OSCURATO:PERSONA], va individuato in quello in cui la constatazione si è tradotta, o si sarebbe potuta tradurre, in accertamento, dovendosi a tal fine tener conto, oltre che della complessità della materia, delle particolarità del caso concreto anche con riferimento al contenuto e alle date delle operazioni(Sez. 2, Sentenza n. 27009 del 18/10/2024, Rv. 672804 – 01 ). Si è anche affermato che, nella stessa materia, il termine di decadenza di 180 giorni per la contestazione al trasgressore decorre non già dalla “constatazione del fatto”, cioè dalla data di acquisizione della notizia dell’illecito, nella sua materialità, ma dal momento dell’”accertamento del fatto”, ossia dal giorno in cui l’autorità ha completato l’attività istruttoria finalizzata a verificare la sussistenza dell’infrazione, e che spetta all’autorità amministrativa il potere di decidere se avviare un’attività di indagine, mentre spetta al giudice controllare se il provvedimento sanzionatorio finale sia stato adottato entro un termine ragionevole, valutando la superfluità ex ante, e non la congruità ex post , dell ’ indagine amministrativa prodromica alla sanzione irrogata (S ez. 2, Sentenza n. 26766 del 15/10/2024, Rv. 672801 –01 ; in termini, in tema di sanzioni [OSCURATO:PERSONA] per insider trading relative all’acquisizione di azioni PF: Cass. n. 19856/2024). 8. Il quarto e il quinto motivo, suscettibili di esame congiunto per connessione, sono infondati. Cass. n. 17457 del 2007 e, successivamente, Cass. n. 19485 del 2017 e, quindi, le Sezioni Unite della Corte, con sentenza n. 1785 del 2018 (in termini, in tema di sanzioni [OSCURATO:PERSONA], tra le altre, Cass. nn. 19856/2024, cit., 8391/2023), hanno spiegato che «la denuncia di violazione o di falsa applicazione della norma di diritto di cui all’art.2729 cod. civ. si può prospettare sotto i seguenti aspetti: aa) il giudice di merito (ma è caso scolastico) contraddice il disposto dell’art. 2729 cod. civ., primo comma, affermando (e, quindi, facendone poi concreta applicazione) che un ragionamento presuntivo può basarsi anche su presunzioni (rectius: fatti) che non siano gravi, precise e concordanti: questo è un errore di diretta violazione della norma; bb) il giudice di merito fonda la presunzione su un fatto storico privo di gravità o di precisione o di concordanza ai fini della inferenza dal fatto noto della conseguenza ignota, così sussumendo sotto la norma dell’art. 2729 cod. civ. fatti privi di quelle caratteristiche e, quindi, incorrendo in una sua falsa applicazione, giacché dichiara di applicarla assumendola esattamente nel suo contenuto astratto, ma lo fa con riguardo ad una fattispecie concreta che non si presta ad essere ricondotta sotto tale contenuto, cioè sotto la specie della gravità, precisione e concordanza. Con riferimento a tale secondo profilo, si rileva che, com’è noto, la gravità allude ad un concetto logico, generale o speciale (cioè rispondente a princìpi di logica in genere oppure a princìpi di una qualche logica particolare, per esempio di natura scientifica o propria di una qualche lex artis ), che esprime nient’altro - almeno secondo l’opinione preferibile - che la presunzione si deve fondare su un ragionamento probabilistico per cui dato un fatto A noto è probabile che si sia verificato il fatto B (non è condivisibile, invece, l’idea che vorrebbe sotteso alla “gravità” che l’inferenza presuntiva sia “certa”). La precisione esprime l’idea che l’inferenza probabilistica conduca alla conoscenza del fatto ignoto con un grado di probabilità che si indirizzi solo verso il fatto B e non lasci spazio, sempre al livello della probabilità, ad un indirizzarsi in senso diverso, cioè anche verso un altro o altri fatti. La concordanza esprime - almeno secondo l’opinione preferibile - un requisito del ragionamento presuntivo (cioè di una applicazione “non falsa” dell’art.2729 cod. civ.), che non lo concerne in modo assoluto, cioè di per sé considerato, come invece gli altri due elementi, bensì in modo relativo, cioè nel quadro della possibile sussistenza di altri elementi probatori considerati, volendo esprimere l’idea che, in tanto la presunzione è ammissibile, in quanto indirizzi alla conoscenza del fatto in modo concordante con altri elementi probatori, che, peraltro, possono essere o meno anche altri ragionamenti presuntivi. Ebbene, quando il giudice di merito sussume erroneamente sotto i tre caratteri individuatori della presunzione fatti concreti accertati che non sono invece rispondenti a quei caratteri, si deve senz’altro ritenere che il suo ragionamento sia censurabile alla stregua dell’art. 360 cod. proc. civ., n. 3, e compete, dunque, alla Corte di cassazione controllare se la norma dell’art. 2729, cod. civ., oltre ad essere applicata esattamente a livello di proclamazione astratta dal giudice di merito, lo sia stata anche a livello di applicazione a fattispecie concrete che effettivamente risultino ascrivibili alla fattispecie astratta. Essa può, pertanto, essere investita ai sensi dell’art. 360, cod. proc. civ., n. 3 dell’errore in cui il giudice di merito sia incorso nel considerare grave una presunzione (cioè, un’inferenza) che non lo sia o sotto un profilo logico generale o sotto il particolare profilo logico (interno ad una certa disciplina) entro il quale essa si collochi. La stessa cosa dicasi per il controllo della precisione e per quello della concordanza». È stato anche affermato (ad esempio, da Cass. n. 22311/2021) che la deduzione del vizio di falsa applicazione dell’art. 2729 c.c. presuppone la puntuale spiegazione che il ragionamento presuntivo compiuto dal giudice di merito, per come enunciato in sentenza, non sia rispettoso del paradigma della gravità, o di quello della precisione o di quello della concordanza, mentre la critica al ragionamento presuntivo svolto dal giudice di merito sfugge al concetto di falsa applicazione quando invece si concretizza o in un’attività diretta ad evidenziare soltanto che le circostanze fattuali in relazione alle quali il ragionamento presuntivo è stato enunciato dal giudice di merito avrebbero dovuto essere ricostruite in altro modo (sicché il giudice di merito è partito in definitiva da un presupposto fattuale erroneo nell’applicare il ragionamento presuntivo), o nella mera prospettazione di un’inferenza probabilistica semplicemente diversa da quella che si dice applicata dal giudice di merito, senza spiegare e dimostrare perché quella da costui applicata abbia esorbitato dai paradigmi dal primo comma dell’articolo 2729 (e ciò tanto se questa prospettazione sia basata sulle stesse circostanze fattuali su cui si è basato il giudice di merito, quanto se ancorata altresì ad altre circostanze fattuali); in tali casi, infatti, la critica si risolve in realtà in un diverso apprezzamento della ricostruzione della quaestio facti, e, in definitiva, nella prospettazione di una diversa ricostruzione della stessa quaestio e si sollecita un controllo sulla motivazione finalizzato ad una diversa ricostruzione dei fatti che (piuttosto) pare sussumibile entro gli angusti limiti del vizio ex art. 360 comma 1 n. 5 c.p.c. Inoltre, per la giurisprudenza di questa Corte (vedi Sez. 2, Ordinanza n. 7647 del 16/03/2023, Rv. 667567 – 01; in termini, in relazione alla prova presuntiva: Sez. 2, Ordinanza n. 14273 del 28/05/2025, Rv. 674585; Sez. 3, Ordinanza n. 9059 del 12/04/2018, Rv. 648589 - 01), in tema di sanzioni irrogate dalla [OSCURATO:PERSONA], ai fini della prova della sussistenza dell’illecito contestato, il giudice di merito è tenuto a seguire un procedimento che si articola necessariamente in due momenti valutativi: in primo luogo, occorre una valutazione analitica degli elementi indiziari per scartare quelli intrinsecamente privi di rilevanza e conservare, invece, quelli che, presi singolarmente, presentino una positività parziale o almeno potenziale di efficacia probatoria; successivamente, è doverosa una valutazione complessiva di tutti gli elementi presuntivi isolati per accertare se essi siano concordanti e se la loro combinazione sia in grado di fornire una valida prova presuntiva. Con specifico riferimento al tema dell’ abuso di informazioni privilegiate ex art. 187-bis del d.lgs. n. 58 del 1998, questa Corte ha statuito che la condotta illecita può essere provata a mezzo di presunzioni semplici, nel cui apprezzamento il giudice di merito incontra il solo limite della probabilità; per l’effetto, l’inferenza del fatto ignoto non deve rispondere al canone della ragionevole certezza, in modo da far apparire tale fatto come l’unica conseguenza possibile di quanto accertato secondo un legame di necessità assoluta ed esclusiva, ma a quello della ragionevole probabilità con riferimento alla connessione degli accadimenti, la cui normale sequenza può verificarsi secondo regole di esperienza basate sull’”id quod plerumque accidit” (Sez. 2, Ordinanza n. 6072 del 06/03/2025, Rv. 673991 -01). Da una diversa prospettiva, laCassazione penale (Sez. 6, Sent. n. 45506 del 2023) ha puntualizzato che «[i]l canone dell'"oltre ogni ragionevole dubbio" enuncia sia una regola di giudizio che definisce lo standard probatorio necessario per pervenire alla condanna dell'imputato, sia un metodo legale di accertamento del fatto che obbliga il giudice a sottoporre, nella valutazione delle prove, la tesi accusatoria alle confutazioni costituite dalle ricostruzioni antagoniste prospettate dalle difese, sicché la violazione di tali parametri rende la motivazione della sentenza manifestamente illogica»; è stato anche chiarito (vedi Cass. pen., Sez. 1, Sent. n. 34032 del 2022) che il canone dell'"oltre ogni ragionevole dubbio", quale regola di giudizio che conforma la valutazione degli indizi e il metodo di accertamento del fatto, è da ritenersi rispettato anche nel caso in cui i comportamenti umani e le conseguenze da essi derivanti sono giudicati sulla base di regole di esperienza, quando non sono espressivi di una relazione di mera verosimiglianza e plausibilità, ma hanno una base razionale, seppur presuntiva. In merito alla rilevanza della regola di decisione posta dall’art.533 c.p.p., è stato recentemente ribadito (vedi Cass. pen. Sez. 3, Sent. n. 27728 del 2025) che «il principio per il quale il giudice pronuncia sentenza di condanna ‘al di là di ogni ragionevole dubbio’ non si riferisce alla necessità di considerare ovvero di confutare ogni possibile e diversa ricostruzione fornita dalle parti (Sez. 2, n. 28957 del 03/04/2017, Sandra, Rv. 270108). Il citato criterio di valutazione, infatti, impone al giudice di procedere ad una valutazione complessiva nella quale siano considerate in modo coerente e logico tutte le risultanze processuali e siano state valutate, anche implicitamente, solo le ipotesi che non siano frutto di ragionamenti congetturarli (Sez. 2, n. 2548 del 19/12/2014, dep. 2015, Segura. Rv 262280). In tale contesto, pertanto, la violazione dell'’oltre ogni ragionevole dubbio’ è configurabile esclusivamente quando il giudice, ancorando la decisione ad elementi privi di riscontro nelle emergenze processuali, non tenga in alcun conto della diversa e più coerente (in quanto fondata su elementi concreti, emersi ed acquisiti nel processo) ricostruzione alternativa, solo così idonea ad ingenerare un dubbio ragionevole. Tale principio, in sede di legittimità, però, non può essere dedotto invocando una diversa valutazione delle fonti di prova, ovvero un'attività esclusa dal perimetro della giurisdizione di legittimità, essendo necessario evidenziare vizi logici manifesti e decisivi del tessuto motivazionale, dato che oggetto del giudizio di cassazione non è la valutazione (di merito) delle prove, ma la tenuta logica della sentenza di condanna. Non ogni ‘dubbio’, infatti, sulla ricostruzione probatoria fatta propria dalla Corte di merito si traduce in una ‘illogicità manifesta’, essendo necessario che sia rilevato un vizio logico che incrini in modo severo la tenuta della motivazione, evidenziando una frattura logica non solo manifesta, ma anche decisiva, in quanto essenziale per la tenuta del ragionamento giudiziale giustificativo della condanna. Si ritiene, cioè, che il parametro di valutazione indicato nell'art. 533 cod. proc. pen., che richiede che la condanna sia pronunciata se è fugato ogni ‘dubbio ragionevole’, opera in modo diverso nella fase di merito e in quella di legittimità; in tale ultima sede, tale regola rileva solo nella misura in cui la sua inosservanza si traduca in una manifesta illogicità del tessuto motivazionale (Sez. 2, n. 18313 del 09/01/2020, Curca): infatti, può essere sottoposta al giudizio di cassazione solo la tenuta logica della motivazione, ma non la capacità dimostrativa delle prove, ove le stesse siano state legittimamente assunte. In sintesi: la ‘regola B.A.R.D.’ (acronimo anglosassone per ‘beyond any reasonable doubt’) in sede di legittimità rileva solo se la sua violazione ‘precipita’ in una illogicità manifesta e decisiva del tessuto motivazionale, l'unico ad essere sottoposto al vaglio di un organo giurisdizionale che non ha alcun potere di valutazione autonoma delle fonti di prova. La nuova o diversa valutazione delle prove può, invece, essere invocata nei gradi di merito, quando il rispetto del criterio dell'’oltre ogni ragionevole dubbio’ non incontra il limite funzionale che caratterizza il giudizio di cassazione (Sez. 2, n. 28957 del 03/04/2017, D'Urso, Rv. 270108). Come ogni altra doglianza che prospetti un vizio di motivazione, pertanto, anche la denuncia della violazione della regola dell'oltre ragionevole dubbio non può risolversi in un'inammissibile sollecitazione alla rinnovata valutazione delle risultanze istruttorie del giudizio, delle quali la ricorrente propone una lettura alternativa (Sez. 6, n. 44148 del 10/10/2023, Cusenza)». Così fissate le coordinate normative e giurisprudenziali delle questioni all’attenzione del Collegio, è adesso possibile rispondere, rilevandone l’infondatezza, alle censure sottese ai due motivi in esame. Anzitutto, alla luce dell’univoco indirizzo della Cassazione penale sopra sintetizzato, è ovvio che la violazione della regola decisoria, propria del giudizio penale, dell’accertamento della responsabilità dell’imputato “oltre ogni ragionevole dubbio” non è sussumibile entro il parametro (qui in esame) dell’error in iudicando(art. 360 comma 1 n. 3 c.p.c.), ma dovrebbe essere dedotta quale error in procedendo (art. 360 comma 1 n. 4 c.p.c.), ossia come nullità della sentenza per un deficit strutturale del suo apparato argomentativo, doglianza, quest’ultima, che in ricorso non è stata nemmeno prospettata e che, comunque, si appalesa manifestamente infondata poiché la motivazione della sentenza soddisfa senza dubbio il requisito del cosiddetto “minimo costituzionale”. Detto questo, la sentenza n. 3723 del 2018 , senza incorrere nell’omesso esame di fatti decisivi, e facendo corretta applicazione di tutti quanti i principi di diritto sopra richiamati, valutati gli indizi in modo unitario, scartati gli elementi privi di rilevanza e considerati nel loro insieme quelli significativi, con giudizio di fatto, del quale ha dato conto con motivazione adeguata e priva di vizi logici, ha ricostruito la condotta illecita del dirigente apicale di PF sulla base del seguente percorso argomentativo: gli indizi gravi, precisi e concordanti circa la sussistenza dell’illecito si traggono, innanzitutto, dalla coincidenza temporale tra le telefonate tra [OSCURATO:PERSONA] e [OSCURATO:PERSONA] e gli acquisti di azioni PF da parte di quest’ultimo, ma anche “sulla base di una serie di circostanze oggettive e significative”. In particolare, continua esaustivamente la sentenza (pagg. 10 e 11), «è stato accertato che tra il 28 ottobre 2013 e il 4 febbraio 2014 il [OSCURATO:PERSONA] ha acquistato un ingente quantitativo di azioni [OSCURATO:PERSONA], mediante gli intermediari C. Monegasque e [OSCURATO:PERSONA]. Al 4 febbraio 2014, le azioni [OSCURATO:PERSONA] rappresentavano gli unici strumenti finanziari sui conti intestati a [OSCURATO:PERSONA] presso i due intermediari, a seguito della dismissione di 1.450 azioni Saipem detenute per quasi un anno, vendute proprio in occasione dell’acquisto delle ultime 13.000 azioni [OSCURATO:PERSONA].Particolarmente significativo è anche che il 4 febbraio 2014 (e dunque, si noti, il giorno immediatamente precedente all'annuncio congiunto della vendita della società da parte di Charme, Moschini e Haworth) sia stato conferito un ordine di acquisto di 13.000 azioni [OSCURATO:PERSONA] con un limite di prezzo di € 2,45: questa cifra era nettamente superiore ai prezzi di tutti gli scambi precedenti della giornata, nonché superiore al best ask price presente nel book degli scambi. Il prezzo era percepito come talmente vantaggioso dal mercato che, al momento dell’inserimento dell’ordine nel sistema elettronico di negoziazione, l’ordine è stato immediatamente eseguito. Queste circostanze dimostrano che [OSCURATO:PERSONA] era fortemente risoluto ad assicurarsi il maggior quantitativo possibile di azioni [OSCURATO:PERSONA], praticamente ad ogni costo, dismettendo ogni altro investimento azionario (in contrasto con l'esigenza di diversificazione che dovrebbe guidare le scelte del prudente investitore) e impartendo un ordine di acquisto che, in base alle informazioni presenti sul mercato, era talmente vantaggioso per il venditore da essere eseguito nel momento stesso in cui è stato inserito nel sistema elettronico di negoziazione. Tale quadro fattuale suggerisce che [OSCURATO:PERSONA] fosse a conoscenza della circostanza invece ignota al mercato: ossia che il giorno successivo la società sarebbe stata venduta al prezzo di € 2,96 ad azione, permettendogli di lucrare la differenza di prezzo con i € 2,45 da lui pagati nel giorno precedente (nonché la differenza maggiore rispetto al prezzo pagato per i precedenti acquisti). In questa cornice fattuale, la contestualità tra le telefonate con Rineroe gli acquisti di azioni [OSCURATO:PERSONA], che presa isolatamente non proverebbe certo la comunicazione di informazioni privilegiate da [OSCURATO:PERSONA] a [OSCURATO:PERSONA], assume valore ben più pregnante, perché rappresenta la spiegazione più plausibile di come [OSCURATO:PERSONA] abbia ottenuto la conoscenza dell’imminente vendita societaria, diversamente, il suo comportamento e le sue scelte di investimento sarebbero difficilmente giustificabili, in quanto anomale non solo per un investitore medio in possesso delle normali informazioni presenti sul mercato, ma anche incompatibili con l’”intuizione” del cambio di proprietà che, secondo il ricorrente, il [OSCURATO:PERSONA] avrebbe avuto autonomamente. Appare inverosimile, infatti che un mero presentimento possa giustificare l'incondizionata “scommessa” sulle azioni di una sola società, specie se si considera che l’ordine di acquisto con limite superiore al best ask price è stato dato proprio il giorno precedente alla vendita; se anche si condividesse la tesi del ricorrente, per il quale [OSCURATO:PERSONA] avrebbe indovinato solo grazie al suo acume l’imminenza di una vendita, resta il fatto che in tale ipotesi [OSCURATO:PERSONA] non avrebbe potuto conoscere il prezzo di vendita, correndo il rischio di un prezzo poco superiore o addirittura inferiore al prezzo fuori mercato da lui offerto per assicurarsi le azioni [OSCURATO:PERSONA]. Anche il fatto che [OSCURATO:PERSONA] non abbia solo acquistato, ma anche venduto azioni [OSCURATO:PERSONA] nel periodo osservato (in data 27.01.2014 [OSCURATO:PERSONA] ha venduto 20.000 azioni) è stato adeguatamente spiegato dalla [OSCURATO:PERSONA], osservando che il controvalore della vendita corrispondeva al saldo negativo creatosi sul conto corrente per effetto dell’acquisto di 40.000 azioni il giorno stesso. Al riguardo il ricorrente si è limitato ad affermare che, se [OSCURATO:PERSONA] fosse stato in possesso dell’informazione privilegiata, egli non avrebbe rivenduto le preziose azioni [OSCURATO:PERSONA], ma avrebbe colmato il saldo negativo con ‘altri mezzi’; il ricorrente non ha però offerto alcuna indicazione o elemento probatorio a supporto di quali potessero essere tali altri mezzi». Nel provvedimento impugnat o si distinguono due momenti valutativi: il primo, di tipo analitico, ha selezionato gli elementi probatori rilevanti; il secondo, di tipo sintetico, tendente ad una valutazione complessiva di tutte le emergenze precedentemente isolate, ne ha verificata la concordanza, e, dalla loro combinazione, in un rapporto di vicendevole completamento – superando, con adeguata motivazione, le obiezioni dell’opponente - ha tratto legittimamente la prova (presuntiva, ma non per questo meno rigorosa e meno certa) che il ricorrente si sia reso responsabile di una condotta di market abuse. 9. Il sesto motivo non è fondato. Con riferimento al profilo sanzionatorio, l a Corte di merito , conformandosi alla sentenza della Corte costituzionale n. 63 del 2019- la quale ha dichiarato l’illegittimità costituzionale dell’art. 6, comma 2, del decreto legislativo 12 maggio 2015, n. 72, nella parte in cui esclude l’applicazione retroattiva delle modifiche apportate dal comma 3 dello stesso art. 6 alle sanzioni amministrative previste per l’illecito disciplinato dall’art. 187-bis del decreto legislativo 24 febbraio 1998, n. 58, e, in via consequenziale, ha dichiarato l’illegittimità costituzionale dell’art. 6, comma 2, del d.lgs. n. 72 del 2015, nella parte in cui esclude l’applicazione retroattiva delle modifiche apportate dal comma 3 dello stesso art. 6 alle sanzioni amministrative previste per l’illecito di cui all’art. 187-ter del d.lgs. n. 58 del 1998– in applicazione della lex mitior , ossia l’art. 6 comma del d.lgs. n. 72 del 2015, che punisce l’illecito amministrativo previsto dall’art. 187-bis del TUF con una sanzione amministrativa pecuniaria da ventimila a tre milioni di euro(salva la possibilità di procedere agli aumenti di cui al comma 5 dello stesso art. 6), ha rimodulato la sanzione prendendo come parametro la cornice edittale stabilita dalla nuova normativa. Il criterio di quantificazione della sanzione prescelto dal giudice di merito è in linea con la giurisprudenza di questa Corte (tra le altre, Sez. 2, Sentenza n. 12031 del 13/04/2022, Rv. 664388 - 01) , che ne individua la ratio nel diritto dell ’ autore dell ’ illecito a vedersi applicare una sanzione proporzionata al disvalore del fatto. Va sul punto enunciato il principio secondo cui, in tema di sanzioni amministrative, nel caso in cui debba applicarsi retroattivamente la lex mitiorche attenua il trattamento sanzionatorio, il giudice di merito ha il solo obbligo di rimodulare la sanzione entro i limiti (minimo e massimo) della nuova cornice edittale, attenendosi agli ordinari criteri di quantificazione della sanzione, ma non è tenuto a seguire un criterio proporzionale di tipo aritmetico correlato alla sanzione amministrativa pecuniaria calcolata prima dello ius superveniens. La Corte di Milano ha ben applica to questo principio di diritto in quanto, mantenendosi entro la nuova forbice edittale , ha rimodulato la sanzione nella misura di euro 80.000, rispetto a quella di euro 150.000 irrogata dalla [OSCURATO:PERSONA], facendo leva sulla particolare gravità dei fatti, sul piano so ggettivo , per il ruolo di vertice del trasgressore , e oggettivo , in relazione alla rilevanza degli interessi protetti e all’ampiezza delle conseguenze dannose. Tanto basta a superare anche l’ulteriore censura , enucleata nel motivo, di nullità della sentenza per carenza del la motivazione i n punto di sanzione: in realtà, la decisione soddisfa senz’altro il cd. minimo costituzionale secondo l’accezione prescelta dalla giurisprudenza di legittimità poiché contiene le argomentazioni rilevanti per individuarne e comprenderne le ragioni, in fatto e in diritto, e non è perciò affatto “apparente”, consentendo un «effettivo controllo sull’esattezza e sulla logicità del ragionamento del giudice» (cfr. Cass. Sezioni Unite n. 8053 del 2014; n. 22232 del 2016; n. 2767 del 2023). Il riferimento, incidentale, nella decisione impugnata , all’adeguatezza della pena pecuniaria alla capacità finanziaria del trasgressorenon può essere sindacato in questa sede perché, come si evince dai motivi di opposizione riportati a pag. 3 della sentenza n. 3723 del 2018, il ricorrente non aveva specificamente censurato l’ammontare sproporzionato, rispetto alla propria capacità finanziaria, della sanzione di euro 150.000 inflitta dalla [OSCURATO:PERSONA], che pure era maggiore di quella di euro 80.000 determinata dal giudicedi merito. Né si può trascurare che , per costante orientamento di questa Corte, il giudice ha il potere discrezionale di quantificare l’entità della sanzione, entro i limiti edittali previsti (come accaduto nel caso di specie), allo scopo di commisurarla all’effettiva gravità del fatto concreto, globalmente desunta dai suoi elementi oggettivi e soggettivi, senza che sia tenuto a specificare i criteri seguiti, dovendosi escludere che la sua statuizione sia censurabile in sede di legittimità ove quei limiti siano stati rispettati e dalla motivazione emerga come, nella determinazione, si sia tenuto conto dei parametri previsti dall’art. 11 della l. n. 689 del 1981 (applicato ratione temporis), quali la gravità della violazione, la personalità dell’agente e le sue condizioni economiche (tra le tante, Sez. 2, Ordinanza n. 20949 del 26/07/2024, Rv. 671976 – 01 , che, in motivazione [ punto 11], cita Cass. n. 9126 del 2017 ; Cass. n. 19856/2024 , cit., che, in motivazione [ a pag. 14 ] , richiama Cass. n. 4844/2021; Cass. nn. 5526/2020, 9126/2017; conf.: Cass. nn. 11481/2020, 10277/2024; 32010/2024; 9018/2025). 10. In conclusione,il ricorso va rigettato . 11. Le spese del giudizio di cassazione, liquidate in dispositivo, seguono la soccombenza. 12. Ai sensi dell’art. 13, comma 1-quater, del d.P.R. n. 115/2002, si dà atto della sussistenza dei presupposti processuali per il versamento, da parte del ricorrente, di un ulteriore importo a titolo di contributo unificato pari a quello previsto per il ricorso a norma del comma 1-bisdel citato art. 13, se dovuto. P.Q.M La Corte rigetta il ricorso e condanna il ricorrent e al pagamento delle
Sentenza Cassazione n. 06621/2026 — Fons Iuris — Fons Iuris