Cassazione n. 24029/2026

resentata e difesa dall’avvocatoVittorio Lupoli, dall’avvocato [OSCURATO:PERSONA] e dall’avvocatoMarco Passalacqua, presso il quale è domiciliata;controricorrente e ricorrente incidentaleavverso la sentenza n. 2866/2022 della Corte di appello di Romadepositata il 2 maggio 2022.Udita la relazione svolta nella camera di consiglio del 24 giugno 2026dal consigliere relatore [OSCURATO:PERSONA].Sez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 1Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/20261. ─ [OSCURATO:PERSONA] ha convenuto in giudizio UnipolSai Assicurazionis.p.a. deducendo di essere socio unico della società di dirittopanamense [OSCURATO:PERSONA] SA, scioltasi in data 18 dicembre 2015,i cui diritti erano stati a lei trasferiti.Ha evidenziato che i soci di [OSCURATO:PERSONA] — oggi [OSCURATO:SOCIETA]. — avevano deliberato un aumento del capitalesociale fino a un massimo di euro 460.000.000,00: il consiglio diamministrazione della società aveva così predisposto e autorizzato lapubblicazione di un prospetto informativo che avrebbe dovutocontenere tutte le informazioni necessarie per porre il mercato nellacondizione di conoscere gli eventuali rischi del deliberato aumento dicapitale. Tale prospetto, autorizzato da Consob e da Isvap, era statoreso pubblico in data 24 giugno 2011 e in esso si giustificava l'aumentodi capitale con le necessità di portare a termine taluni investimentiimmobiliari e rafforzare il patrimonio della società. In data 30 giugno2011 l'attrice, dopo aver letto il prospetto informativo, aveva deciso disottoscrivere, per il tramite della società [OSCURATO:PERSONA], partedell'aumento di capitale, investendo la complessiva somma di euro2.717.373,71. Dopo appena nove mesi, in data 19 marzo 2012,l'assemblea degli azionisti di [OSCURATO:PERSONA] aveva deliberato un nuovoaumento del capitale sociale per l'importo di euro 1.200.000.000,00:aumento motivato dall'esigenza di integrare le perdite derivanti dallasvalutazione del patrimonio immobiliare e delle partecipazionipossedute. Lo stesso giorno era stata pubblicata una relazione delcollegio sindacale della società nella quale erano state evidenziateirregolarità nella predisposizione dei bilanci posti a fondamento delprospetto informativo. L'istante, se pure allarmata da quanto emerso,aveva deciso di vendere 200.000 azioni per incassare la provvistaritenuta necessaria alla sottoscrizione del nuovo aumento di capitale.azioni fossero accorpate attribuendo agli azionisti un diritto di opzioneSez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 2Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/2026di 252 nuove azioni per ciascuna azione posseduta, di fatto rendendoimpossibile all’attrice stessa la sottoscrizione dell’aumento di capitalecon la sola provvista derivante dalla vendita delle azioni. L’istante avevacosì deciso di vendere i diritti di opzione ad essa riservati e l'interopacchetto azionario ricavando il complessivo importo di euro108.331,22, conseguendo per ogni azione il ricavo di euro 0,108, paria un ventesimo del corrispettivo unitario versato al momento dellaprima sottoscrizione di capitale.[OSCURATO:PERSONA] ha fatto valere la responsabilità di [OSCURATO:PERSONA], equindi di UnipolSai, per violazione dell’art. 94 t.u.f., lamentando:essersi proceduto all'aumento del capitale sociale senza riportare nelprospetto le informazioni sulla reale sottostima delle riserve tecnichedel ramo sinistri e le necessarie svalutazioni del patrimonioimmobiliare; essersi taciuto il dato della falsità dei bilanci degli anni2008, 2009 e 2010; essersi richiesta al mercato la sottoscrizione di unprimo aumento di capitale ben sapendo che lo stesso era insufficientea coprire le effettive esigenze di adeguamento delle riserve sinistri edelle perdite. Ha dedotto, quindi, che la convenuta era tenuta a risarcireil danno da lei sofferto.Nel contraddittorio con la UnipolSai, costituita in giudizio, ilTribunale di Roma, pur riconoscendo la legittimazione ad agiredell’attrice sul presupposto che, in base a quanto deliberatodall’assemblea del 18 dicembre 2015 di [OSCURATO:PERSONA], Esterrespinto la domanda risarcitoria di quest’ultima.2. ─ La pronuncia di primo grado è stata impugnata sia da EsterLa Corte di appello di Roma ha respinto entrambi i gravami consentenza del 2 maggio 2022.3. — [OSCURATO:PERSONA] ha proposto un ricorso principale percassazione basato su sette motivi. UnipolSai ha resistito conSez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 3Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/2026controricorso e ha svolto una impugnazione incidentale fondata su diun solo mezzo. Il Pubblico Ministero ha rassegnato conclusioni scritte eha chiesto il rigetto del ricorso principale. Sono state depositatememorie.RAGIONI DELLA DECISIONE1. ― La Corte di appello ha motivato, in sintesi, nei termini cheseguono.UnipolSai aveva dedotto, col proprio gravame, che iltrasferimento del credito risarcitorio a Fadlun era condizionato alloscioglimento della società [OSCURATO:PERSONA] e che tale scioglimentonon risultava provato in base alla normativa panamense applicabile.Secondo la Corte di appello, l'osservanza della normativa in questionerisultava dall'attestazione del registro pubblico di Panama in cui erastata annotata l'estinzione della richiamata società a seguito delladelibera di scioglimento della stessa: trattandosi di attestazione inpubblico registro, si doveva presumere che l’atto fosse conforme aldiritto panamense.Con riguardo all’appello principale, la Corte territoriale, dopo averevidenziato che, contrariamente a quanto dedotto da Fadlun, dovevaescludersi che il Tribunale avesse preso in considerazione un profilo diresponsabilità diverso da quello dedotto (valutando quanto prescrittodall’art. 2395 c.c., piuttosto che quanto disciplinato dall’art. 94 t.u.f.),ha osservato come secondo il Giudice di primo grado il nesso dicausalità tra le omissioni informative contestate e l'aumento di capitaleda parte della società [OSCURATO:PERSONA] doveva ritenersi insussistente,posto che il prospetto forniva all'investitore, in relazione ai profilicontestati, tutte le informazioni utili alla presa d’atto della rischiositàdell'investimento, «dando ampio spazio alle problematiche poiverificatesi».Ha ricordato la Corte di merito, con specifico riguardoall'incidenza sull'informazione contenuta nel prospetto del 2011 delSez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 4Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/2026reato di falso in bilancio contestato agli amministratori di [OSCURATO:PERSONA] non aver esposto il dato reale relativo alla riserva sinistri, indicatoin euro 4.729.815.742,00, piuttosto che nella somma, ritenuta corretta,di euro 5.267.815.742,00 (con una differenza, non diffusa nelcomunicato del 23 marzo 2011, di euro 538.000.000,00, tale daassorbire per intero l'aumento di capitale deliberato il 22 marzo 2011per euro 450.000.000,00) , che il Tribunale penale di Milano, investitodel processo per falso in bilancio con riguardo al tema dellasottovalutazione delle riserve, aveva pronunciato l’assoluzione degliimputati: assoluzione confermata in appello e in sede di legittimità. Hapoi rilevato che il detto Tribunale aveva ritenuto non provato ilsuperamento della soglia di punibilità del 10% prevista dall'art. 2622c.c. della voce di bilancio relativa alla riserva sinistri e che, quanto allasoglia di punibilità del 5% di variazione del risultato economico lordo diesercizio, il detto Giudice aveva valorizzato la stima di un consulentetecnico di parte che aveva calcolato il massimo impatto economicoderivante da un'eventuale sottostima della riserva sinistri in circa euro8.000.000 per [OSCURATO:PERSONA] e in circa euro 5.000.000 per MilanoAssicurazioni. Ha aggiunto che, con riguardo ai reati di manipolazionedel mercato e falso ideologico, il Tribunale aveva accolto le conclusionidel consulente di parte sull'insussistenza del nesso di causalità tra lapresunta sottovalutazione della riserva e l'occultamento di una perditaesattamente corrispondente per [OSCURATO:PERSONA] ad euro 538.000.000 e,dopo aver riportato la suddetta stima del consulente tecnico di parte,aveva concluso che il massimo impatto economico derivante daun'eventuale sottovalutazione della riserva sinistri ammontava,approssimativamente, agli importi sopra indicati, con effettiassolutamente trascurabili a livello consolidato. Ha concluso la Corte diappello: «Così stando le cose e tornando alla domanda risarcitoria exart. 94 t.u.f. in relazione al prospetto informativo 2011 propostadall'attrice, può ben ritenersi che le dedotte carenze informative circaSez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 5Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/2026la sottovalutazione delle riserve nei bilanci fino al 2010, cosìridimensionata dagli accertamenti in fatto sinora descritti e divenutioramai incontestabili, ha avuto un peso del tutto marginale e, tale danon potersi ritenere rilevante ai fini della sussistenza del nesso causaletra le stesse e l'orientamento dell'investitore di fronte all'offertapubblica di acquisto. È evidente, infatti, che la presunzione del nessocausale tra l'informazione inveritiera e il danno riportato dall'investitorenon può che avere ad oggetto informazioni aventi caratteresignificativo, e rilevanti ai fini dell'orientamento dell'investitore, e nonquelle che, valutate singolarmente e nel contesto complessivo delprospetto, hanno un peso insignificante. Né può obiettarsi che lesentenze di assoluzione si fondano sul mancato superamento dellasoglia di punibilità, rilevante esclusivamente in sede penale. Infatti,l'esiguità della rilevata incidenza della sottovalutazione delle riserveaccertata dai Giudici penali di Milano e confermata dalla Cassazione,non consente di ritenere rilevante e significativa la dedottasottovalutazione ai fini dell'orientamento del mercato a seguito dellapubblicazione del prospetto 2011», tanto più che «il prospetto 2011dava atto dell'ispezione in corso sulle riserve sinistri e pronosticava iprobabili costi derivanti dalla necessità di procedere ad unarideterminazione delle stesse».La Corte territoriale ha così ritenuto insussistente il nesso dicausalità tra le informazioni contenute nel prospetto, da ritenersi nonmendaci e non omissive, e la scelta dell’investitrice, posto che ilprospetto dava conto del sensibile deterioramento della gestione dei«rami danni» e del risultato negativo di alcune controllate operanti nelsettore immobiliare, evidenziando che i fattori responsabili deldeterioramento non apparivano aver esaurito i propri effetti, con laconseguenza che l’emittente non poteva escludere impatti sui risultatieconomici del gruppo; il prospetto informativo, inoltre, indicava lapossibile insufficienza dell’aumento di capitale, rappresentando di nonSez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 6Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/2026poter escludere che il patrimonio del gruppo potesse risultareinadeguato anche nel caso che tale aumento si fosse perfezionato, edesponeva che i bilanci del 2009 e 2010 avevano riportato perditesuperiori rispetto alla ricapitalizzazione; infine, il prospetto notiziavacirca il comunicato stampa pubblicato in data 23 marzo 2011 e circa gliaccertamenti ispettivi svolti dall’Isvap.2. — Come rilevato, i motivi del ricorso principale sono sette.Col primo mezzo sono dedotte la violazione e falsa applicazionedegli artt. 94 t.u.f., 2622 c.c. e 14 preleggi. Si lamenta che la Corte diappello abbia errato nel ritenere che la sottostima delle riserve relativeai sinistri fosse irrilevante nel condizionare la determinazione acontrarre degli investitori e nel porre a fondamento della decisione lasoglia di non punibilità del falso in bilancio, senza considerare chel’emittente, per effetto delle false informazioni contenute nel prospetto,non aveva rispettato quegli stessi obbiettivi in funzione dei quali si eraproceduto alla raccolta del pubblico risparmio ed era stato sottoscrittoil capitale di rischio offerto al pubblico.Il secondo motivo oppone l’errata interpretazione del prospettoinformativo del 2011 e la violazione e falsa applicazione degli artt. 1362e 94 t.u.f., nonché la violazione e falsa applicazione degli artt. 12 e 14preleggi; oppone, altresì, la violazione e falsa applicazione degli artt.118 disp. att. c.p.c. e 132 c.p.c.. La sentenza è censuratanell’interpretazione da essa data quanto al contenuto letterale delcontratto e alla ratio delle decisioni del Tribunale di Milano e della Cortedi appello di Milano in altra controversia, sempre afferente laresponsabilità da prospetto facente capo a [OSCURATO:PERSONA] per lo stessoaumento di capitale, oltre che nell’estensione, al caso in esame, delgiudicato del Tribunale penale di Milano, basato sulla disciplina di cuiall’art. 2622 c.c..Col terzo motivo si denuncia l’omesso esame di fatti rilevanti aifini della controversia e la violazione dell’art. 132 c.p.c.. La CorteSez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 7Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/2026territoriale non avrebbe valutato le circostanze di fatto dedotte dallaricorrente col secondo motivo di appello ed avrebbe reso unamotivazione perplessa e meramente apparente, oltre che perrelationem.Il quarto mezzo prospetta la violazione e falsa applicazione degliartt. 115 e 116 c.p.c.. Si lamenta che la Corte di appello abbia fondatola propria decisione su prove «atipiche» non allegate dalle parti edesunto da tali risultanze istruttorie dati non coerenti con le finalità perle quali i relativi accertamenti erano stati ammessi in sede penale.Col quinto motivo la sentenza impugnata viene censurata perviolazione e falsa applicazione degli artt. 112 e 132 c.p.c.. Si rileva chela Corte di appello avrebbe errato nel ritenere che il Tribunale non fosseincorso nel vizio di ultrapetizione richiamando ad unica ragione delproprio convincimento la sentenza del Tribunale di Torino n. 3606/2016relativa al «caso Fabbri».Il sesto motivo prospetta la violazione e falsa applicazione degliartt. 118 disp. att. c.p.c. e 132 c.p.c.. [OSCURATO:PERSONA] distrettuale avrebbeimpropriamente respinto il terzo motivo di appello proposto dallaricorrente senza spiegare la ragione per la quale la richiamata sentenzadel Tribunale di Torino era stata considerata di maggior rilievo rispettoai precedenti del Tribunale di Milano relativi al «caso Finleonardo»,sebbene la prima pronuncia non potesse ritenersi un «precedentelegato al giudizio di primo grado».Col settimo mezzo di censura ci si duole della violazione e falsaapplicazione degli artt. 91, 92 e 132 c.p.c.. Secondo la ricorrente, laCorte di appello avrebbe errato nel liquidare le spese legali in favoredella resistente pur in presenza di una soccombenza reciproca delleparti.3. — Il motivo di ricorso incidentale verte, come è naturale, sullasola statuizione rispetto alla quale UnipolSai è risultata soccombente inappello. Non può considerarsi alla stregua di un motivo di ricorso,Sez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 8Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/2026tantomeno condizionato, la mera riproposizione, da parte della dettasocietà, di difese o eccezioni restate assorbite nella sentenza di appello:come è noto, infatti, il ricorso incidentale, anche se qualificato comecondizionato, deve essere giustificato dalla soccombenza e non puòessere proposto al solo scopo di risollevare questioni che non sono statedecise dal giudice di merito perché assorbite dall'accoglimento di altratesi, avente carattere preliminare, salva la facoltà di riproporle dinanzial giudice del rinvio in caso di annullamento della sentenza (Cass. 25ottobre 2023, n. 29662).Con la vera e propria impugnazione incidentale UnipolSai lamentala violazione dell’art. 14 l. n. 218 del 1995. A suo avviso la Corte dimerito avrebbe mancato di accertare se, sulla base del dirittopanamense, [OSCURATO:PERSONA] S.A. si fosse validamente edefficacemente sciolta ed [OSCURATO:PERSONA] avesse quindi acquistato il pretesodiritto risarcitorio fatto valere nel presente giudizio.4. — Va accordata precedenza al ricorso incidentale, siccomevertente su questione avente priorità logica: quella relativa all’acquisto,da parte della ricorrente principale, del credito risarcitorio azionato.5. — Il motivo non ha fondamento.La Corte di merito, come si è visto, ha basato la decisione sulpunto su di una precisa attestazione contenuta nel registro pubblicopanamense in cui era stata annotata l’estinzione della società TaideInternational e ha osservato che «[t]rattandosi di attestazione inpubblico registro, se ne deve presumere la conformità alla normativadello Stato panamense».La decisione non evidenzia alcuna violazione dell’art. 14 l. n. 218del 1995: questa norma impone al giudice italiano l’accertamentoofficioso della legge straniera applicabile; non esclude affatto lavalorizzazione, da parte del detto giudice, di atti dello Stato estero, dapresumersi, per natura e provenienza, conformi alla legge del luogo,che attestino fatti o situazioni giuridiche, regolate da quella legge,Sez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 9Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/2026rilevanti ai fini della definizione della controversia soggetta allagiurisdizione italiana.6. — Passando al ricorso principale, possono esserecongiuntamente esaminati, per ragioni di connessione, i primi tre motividel detto ricorso.7. — Deve anzitutto disattendersi l’eccezione pregiudiziale dellacontroricorrente basata sull’eterogeneità delle censure proposte:eccezione riferita, per la verità, a tutto il ricorso per cassazione.Il fatto che un singolo motivo sia articolato in più profili didoglianza, ciascuno dei quali avrebbe potuto essere prospettato comeun autonomo motivo, non costituisce, di per sé, ragioned'inammissibilità dell'impugnazione, dovendosi ritenere sufficiente, aifini dell'ammissibilità del ricorso, che la sua formulazione permetta dicogliere con chiarezza le doglianze prospettate onde consentirne, senecessario, l'esame separato esattamente negli stessi termini in cui losi sarebbe potuto fare se esse fossero state articolate in motivi diversi,singolarmente numerati (Cass. Sez. U. 6 maggio 2015, n. 9100; insenso conforme, cfr. Cass. 9 dicembre 2021, n. 39169).Nel caso in esame, i motivi raccolgono, bensì, doglianzericonducibili a distinte categorie dei vizi enumerati dall’art. 360 c.p.c.,ma le censure risultano svolte ordinatamente e distintamente.8. — I tre motivi di cui si è detto risultano fondati nei termini checi si accinge ad esporre.9. — Si dibatte, nella presente sede, della c.d. responsabilità daprospetto.Secondo la giurisprudenza di questa Corte, in presenza di unprospetto di offerta pubblica di sottoscrizione di azioni societarie checontenga informazioni fuorvianti in ordine alla situazione patrimonialedella società, l'emittente al quale le errate informazioni siano imputabili,anche solo a titolo di colpa, risponde verso chi ha sottoscritto le azionidel danno subìto per aver acquistato titoli di valore inferiore a quelloSez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 10Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/2026che il prospetto avrebbe lasciato supporre, dovendosi presumere, indifetto di prova contraria, che la non veridicità del prospetto medesimoabbia influenzato le scelte d'investimento del sottoscrittore (Cass. 11giugno 2010, n. 14056; cfr. pure Cass. 21 dicembre 2024, n. 33841).Si è spiegato, in particolare, che al di fuori dell’ipotesi di inesattezzedel prospetto limitate e marginali, la cui incidenza risulti in concretotalmente modesta da non essere apprezzabile, «la non veridicità delprospetto non può non generare la presunzione di rilevanza delladistorsione informativa sulle scelte dell'investitore, al quale non puòesser perciò imposto l'ulteriore onere della prova negativa di eventualidiversi fattori dai quali dette scelte sarebbero state determinate» (Cass.11 giugno 2010, n. 14056, cit., in motivazione). In tal senso, la provacontraria atta a superare la presunzione del nesso causale tra ladecettività del prospetto e il danno sofferto, in caso di informazionifuorvianti in ordine alla situazione patrimoniale della società, puòappunto avere ad oggetto il carattere limitato o marginale delleinesattezze o delle omissioni recate dal prospetto stesso, come anchel'esistenza di elementi, estranei a quelli oggetto di alterazione o direticenza, che abbiano autonomamente determinato l'investitore allasottoscrizione delle azioni (Cass. 21 dicembre 2024, n. 33841, cit.).10. — La pronuncia della Corte di merito, come si è visto, si fonda,da un lato, sul rilievo reputato trascurabile della sottovalutazione delleriserve, per come accertata in sede penale (ove si era dato rilievo almancato superamento delle soglie di punibilità previste dall’art. 2622c.c., nel testo ratione temporis vigente) e, dall’altro, sullarappresentazione, nel prospetto, di una serie di dati reali cherestituivano l’immagine di una società in situazione di grave difficoltà.Da tale quadro si è tratta la conclusione che l’investitrice, ove purerettamente informata, attraverso il prospetto, della sottovalutazionedelle riserve, non avrebbe desistito dalla sottoscrizione dell’aumento dicapitale.Sez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 11Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/202611. — Va anzitutto avvertito che la correttezza delle informazionicontenute nel prospetto non assume, in sé, rilievo decisivo: ai finidell’esclusione della responsabilità ex art. 94 t.u.f. non conta infatti chevere, ma deve potersi escludere che il prospetto abbia omesso di forniretaluna di tali informazioni o ne abbia comunicate di false, dovendosipresumere che da tale condotta è disceso un pregiudizio all’investitore.12. — Per superare la presunzione del nesso causale tra ladecettività del prospetto e il danno occorso, l’emittente è dunque tenutoa dimostrare il carattere limitato o marginale delle inesattezze o delleomissioni recate dal prospetto (o, in alternativa, l’esistenza diinformazioni, diverse da quelle false o reticenti, capaci di indurre, dasole, alla sottoscrizione dell’aumento di capitale: evenienza,quest’ultima, che nella presente controversia non viene però inquestione).Si deve quindi discorrere della tenuta dell’affermazione dellaCorte di merito secondo cui il dato relativo alla sottovalutazione delleriserve avrebbe un rilievo trascurabile sul piano causale, tale da nondisorientare l’interessata nella sua scelta di investimento.Ebbene, ove il prospetto veicoli false comunicazioni sociali nonpuò attribuirsi valore dirimente al fatto che in sede penale si siaaccertato, con riferimento alle false comunicazioni, il mancatosuperamento delle soglie di punibilità previste dalla fattispecieincriminatrice. Infatti, l’introduzione delle suddette soglie obbedisce allafinalità di delimitare l’ambito di tutela, sul piano penalistico, del benegiuridico protetto (rappresentato, nella specie, dalla trasparenza delleinformazioni societarie in termini di veridicità e completezza), definendoin tal modo l’offensività che le condotte poste in essere devono avereper essere prese in considerazione dalla legge come reati. Le stessesoglie non sono invece affatto indicative della mancata incidenza deicomportamenti commissivi o omissivi della società sulla sceltaSez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 12Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/2026dell’investitore, il quale deve poter fare affidamento su quantocomunicatogli attraverso il prospetto, indipendentemente dal fatto chele reticenze o le falsità espongano gli autori delle condotte vietate a unaresponsabilità penale. Vuol dirsi che il mancato superamento dellesoglie quantitative che marcano la rilevanza penale del fatto non implicache l’omissione o la falsità non punibili come reati siano prive diincidenza nel processo decisionale dell’investitore e sprovviste, per taleragione, di un’efficienza causale nel prodursi del danno da questolamentato in sede civile. La ricorrente sottolinea esattamente questoaspetto allorquando rileva che la Corte di merito non avrebbe potuto,di fronte all’evidente rilevanza del «falso» rappresentato dallasottovalutazione delle riserve, «sminuirlo con riferimento alle soglie dipunibilità stabilite dall’art. 2622 c.c. e sul presupposto del giudicato diassoluzione».Nel caso in esame, la non incidenza della sottovalutazione delleriserve risulta argomentata dalla Corte di appello avendoessenzialmente riguardo all’accertamento compiuto in sede penale,dandosi atto di come il Tribunale di Roma, nella sentenza di primogrado, avesse spiegato che il giudizio avanti al Tribunale di Milano avevain buona sostanza ridimensionato la sottovalutazione della riserva perl’importo di euro 538.000.000,00 (impropriamente assimilata a unaperdita: va infatti notato che si trattava di una posta dello statopatrimoniale, non del conto economico); in particolare, il Giudice diprimo grado aveva rilevato come il consulente tecnico dell’imputato nelprocesso penale avesse stimato in un valore molto più basso (pari aeuro 13.000.000,00) il «massimo impatto economico» di quellasottostima per il gruppo rappresentato da [OSCURATO:PERSONA] e MilanoAssicurazioni.L’argomento del Tribunale, che può reputarsi recepito dalla Cortedi appello con motivazione per relationem, oltre a risultare noncomprensibile, visto che non si chiarisce, in quanto esposto, a cosaSez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 13Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/2026corrisponda il valore di euro 13.000.000,00 e come esso si generi afronte della lamentata sottovalutazione delle riserve per un importoquaranta volte superiore, appare vieppiù inidoneo a dar ragionedell’interruzione del nesso causale, presunto per legge, tra ladistorsione informativa e la scelta di investimento rivelatasi per laricorrente rovinosa. La sentenza impugnata evoca, infatti, quantoritenuto dal Tribunale penale di Milano per dar ragione dell’assoluzionedegli imputati, ma non spiega per quale ragione, diversa dal mancatosuperamento delle soglie di punibilità, le false informazioni sulle riserve(che involgeva un valore patrimoniale di innegabile consistenza)rivestissero un ruolo tanto marginale da non lasciar più presumerel’esistenza del nesso causale tra la decettività del prospetto e il dannolamentato. Il vizio emerge, in particolare, dal passaggio della decisionesecondo cui non potrebbe «obiettarsi che le sentenze di assoluzione sifondano sul mancato superamento della soglia di punibilità»: lasentenza risulta incentrata, al riguardo, sull’«esiguità delle rilevataincidenza della sottovalutazione delle riserve accertata dai giudici penalidi Milano», ma proprio tale rilievo fa comprendere come la pronunciaabbia finito per trasporre, impropriamente, il giudizio penalistico,vertente sulla rilevanza penale del falso, sul piano civilistico, ove sidibatteva del nesso eziologico tra l’informazione decettiva e ilpregiudizio patrimoniale lamentato.Vero è che la sentenza evidenzia, altresì, che il prospetto davaconto dell’ispezione di Isvap: ma la Corte di merito non chiarisce cometale dato fosse in grado di neutralizzare la comunicazione non veritieradel dato concernente le riserve, tenuto anche conto che, a normadell’art. 94, comma 2, t.u.f., il prospetto deve non solo consentireall’investitore di pervenire a un giudizio sulla situazione patrimoniale efinanziaria, oltre che sui risultati economici e sulle prospettivedell’emittente, ma deve farlo «in una forma facilmente analizzabile ecomprensibile», tale, quindi, da consentire al detto soggetto diSez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 14Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/2026percepire agevolmente, e nell’immediatezza, quanto necessario a unavalutazione sintetica circa la convenienza dell’operazione. È del resto lastessa Corte di appello ad attribuire una importanza marginale allarichiamata informazione sull’attività ispettiva, utilizzata comeargomento rafforzativo nel quadro di un percorso motivazionale che hail suo punto focale nella richiamata esiguità dell’incidenza dellasottovalutazione. La reale dimensione dell’argomento basatosull’ispezione dell’Isvap si ricava non solo dalla locuzione «tanto piùche», con cui il tema è introdotto nella sentenza, ma, soprattutto, dalsuccessivo passaggio della decisione in cui si rileva che «a fronte dellemenzionate sentenze penali di assoluzione dal reato di falso inbilancio», le prove della parte appellante dovevano considerarsiininfluenti: affermazione che vale a ribadire l’assoluta centralità che,nel pensiero del Giudice distrettuale, doveva assumere l’accertamentocirca il falso in bilancio, ritenuto idoneo ad esaurire il giudizio dicausalità di cui qui si dibatte.La Corte di appello avrebbe dovuto insomma spiegare per qualeragione, diversa dal mancato raggiungimento delle soglie di punibilitàdescritte dall’art. 2622 c.c., la falsa rappresentazione, per ilragguardevole importo di euro 528.000.000,00, di un dato incidentesullo stato patrimoniale della società fosse inidonea a condizionare lascelta di investimento di cui qui si discute. Si imponeva, a tal fine, unaccertamento che presentasse una sua precisa autonomia rispetto aquello svoltosi in sede penale.13. — Conclusivamente, la sentenza impugnata evidenzia sia ilvizio ex art. 360, n. 3, avendo riguardo al disposto dell’art. 2622 c.c.,in materia di false comunicazioni sociali, e a quello di cui all’art. 94t.u.f., sul prospetto informativo, sia quello motivazionale di cui all’art.360, n. 4, c.p.c..14. — I motivi dal quarto al settimo del ricorso principale restanoassorbiti.Sez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 15Numero registro generale 18592/2022Numero sezionale 2844/2026Numero di raccolta generale 24029/2026Data pubblicazione 24/07/202615. — I primi tre motivi del ricorso principale vanno dunqueaccolti, per quanto di ragione; i restanti quattro sono assorbiti. Il ricorsoincidentale è respinto.La sentenza impugnata è cassata; la causa è rinviata alla [OSCURATO:PERSONA], anche per le spese del giudizio di legittimità.[OSCURATO:PERSONA] del rinvio dovrà fare applicazione del seguente principiodi diritto: «In tema di responsabilità da prospetto, la risarcibilità deldanno non è esclusa dall’accertamento, in sede penale, del mancatosuperamento delle soglie quantitative di rilevanza penale del falso,dovendo il giudice civile pur sempre accertare se la falsa informazione,ove pure non punibile come reato, rivestisse un ruolo tanto marginaleda non lasciar più presumere, sul piano privatistico, l’esistenza delnesso causale tra la decettività del prospetto e il danno soffertodall’investitore in dipendenza della sua scelta di investimento». P.Q.MLa Corteaccoglie nei sensi di cui in motivazione i primi tre motivi delricorso principale e dichiara assorbiti i restanti; respinge il ricorsoincidentale; cassa la sentenza impugnata con riguardo al ricorsoprincipale e rinvia la causa alla Corte di appello di Roma, in diversacomposizione, anche per le spese del giudizio di legittimità; ai sensidell’art. 13, comma 1-quater, del d.P.R. n. 115 del 2002, inseritodall’art. 1, comma 17, della l. n. 228 del 2012, dà atto della sussistenzadei presupposti per il versamento, da parte della ricorrente incidentale,dell’ulteriore importo a titolo di contributo unificato pari a quellostabilito per il ricorso, se dovuto.Così deciso in Roma, nella camera di consiglio della 1ª SezioneCivile, in data 24 giugno 2026.Il PresidenteEnrico ScodittiSez. I – RG 18592/2022camera di consiglio 24.6.2026 16